光大证券-瑞声科技-2018.HK-安卓市场拓展顺利，期待WLG年内出货-180328

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        ◆营收增长达致市场预期，毛利率短期略有回落
        2017  年公司实现营收211  亿元人民币，同比增长36%，较我们预期的218.5亿低约3%，较彭博一致预期的209  亿高约1%，其中声学、触控马达及无线射频结构件、MEMS、其他产品营收占比分别为45%、50%、4%、1%。盈利能力来看，由于声学毛利率短期回调，公司整体毛利率同比下降0.3  个百分点至41.3%。归母净利润为53  亿元人民币，同比增长32%，合EPS  为4.35  元人民币，较我们预期的4.62  元低约6%，较彭博一致预期的4.40  元低约1%。
        ◆声学业务增长稳健，安卓立体声渗透只是起点
        声学业务发展稳健，营收同比增长20%，整体毛利率同比下降5  个百分点至40.8%，其中微型音箱表现强劲，营收同比增长42%；受话器、扬声器营收同比下降6%、11%。声学升级在安卓市场已形成正向反馈，公司将持续推动立体声方案升级，逐步实现在高、中、低阶智能手机的全面渗透。同时将声学业务拓展至智能音箱、VR、汽车电子等新兴领域，布局新一轮增长周期。公司指引2018  年声学业务营收维持双位数的健康增长。
        ◆安卓水平马达打开局面，结构件实现跨平台整合布局5G
        触控马达及无线射频结构件业务维持强劲增长，合并营收同比增速为51%，受益结构件业务自动化水平及产品良率提升，整体毛利率同比提升3.5  个百分点至43.6%。安卓水平马达业务逐步打开局面，公司维持2018  年出货量指引约3-5  千万台。结构件客户及产品结构高端化趋势明显，成功实现声学、结构件及无线射频模组的跨平台整合，有望把握5G  市场机遇。
        ◆塑料镜头加速上量，WLG  年内有望出货
        其他产品（包括光学镜头）营收同比增长160%，营收占比为1%，公司指引2018  年营收占比为个位数，业绩贡献较为有限。2017  年塑料镜头出货量约40KK，据我们测算ASP  与光学龙头舜宇基本相当，产能扩张将推动产品加速上量。WLG  独特性创新获得市场广泛关注，公司指引年内Q2/Q3  有望顺利出货。
        ◆下调目标价至206  元港币，维持“买入”评级
        鉴于声学业务增长放缓，VR、汽车电子等新型终端仍待放量，我们分别下调18~20年EPS  9%/11%/15%至5.90/7.94/8.51  元人民币，复合增速为25%。下调目标价至206  元港币，对应2018  年28x  PE（1.1x  PEG），维持“买入”评级。
        ◆风险提示：声学器件升级迟缓；触控马达市场份额下降；无线射频结构件项目规模不及预期。