华安证券-花王股份-603007-2017年年报点评：业绩大幅超预期，股权激励信心彰显-180328

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        事件：公司2017年实现营收10.37亿元，同比增长102.94%；归母净利润1.71亿元，同比增长137.23%；EPS为  0.51元/股，同比增长96.15%。公司拟以2017年度末总股本33,337.50万股为基数，向全体股东每10股派发现金红利0.52元(含税)。
        主要观点：
        业绩高增，费用率大幅改善
        受益于生态工程业务的稳步推进，以及郑州水务和中维国际的业绩并表，  2017年公司营收大幅增长，增幅达102.94%。分业务来看，占比较大的生态旅游景观/市政道路绿化/市政园林业务的营收分别为2.87/2.83/2.69亿元，同比增幅51.96%/30%/217%。2017年公司录得毛利率31.98%，同比降0.32pct。分业务来看，生态旅游景观/市政道路绿化/市政园林业务毛利率受单个大体量项目收益影响有所波动；地产景观业务毛利率同比下降64.23pct至-6.30%，公司后续将继续收缩该业务规模。2017年公司期间费用率同比大幅下滑5.98pct至8.92%，其中管理费用占营收比较去年同期下降1.79pct至7.12%，主要是受益于营收的大幅增长；财务费用占营收比去年同期下降2.44pct至1.09%，主要是报告期内公司以募集资金替代了银行借款，利息支出减少所致。受益于业绩高增及费用率的显著改善，2017年公司归母净利润同比增137.23%至1.71亿。
        进军水生态，借力收并购加速转型
        在传统园林业务向全国拓展的同时，公司目前还积极进军水生态领域。水生态业务与园林业务关联度高、协同性强，公司业绩成长有望实现多元驱动。报告期内公司完成了郑州水务  60%股权和中维国际工程设计80%股权的收购，我们认为，收并购能够有效补充公司在新业务领域的资质及实力，有助于加速公司转型。此外，根据收购协议书中的承诺，并购标的郑州水务/中维国际在2018和2019  年度实现的扣非归母净利润分别不低于人民币4,700/1,950万元和5,540/2,535万元。我们估算，郑州水务/中维国际2018、2019年对公司归母净利润贡献率将分别为公司归母扣非净利润值的15%/6%和11%/5%，为公司净利润成长增添了保障。
        股权激励添动力，业绩考核彰显信心
        公司近期发布了股权激励计划，将员工利益与公司业绩进行深度捆绑，高起点的股份解锁条件充分彰显了公司对未来业绩成长的信心。2月公司公布股权激励计划，拟向包括董事、高管、中层管理、核心人员在内合计101人，授予1000万股，占公司股本的3.00%，解锁期三年。激励计划将公司员工与公司未来发展进行了深度捆绑，有助于未来三年公司业绩的稳健成长。根据公司股权激励计划中的解锁条件，2018-2020年间，公司扣非归母净利润需分别达到3.04亿、5.07亿和7.76亿元，增速分别为80%、70%和50%，高起点的解锁条件充分彰显了公司对未来发展的信心。
        订单承接能力全面提升，业绩弹性十足
        报告期内，公司新签订单迎来量与质的全面提升，业绩高弹性特征突出，订单/营收比行业内占优。公司2017年公司新签合同26.44亿元，18年至今公告订单11.94亿元，新签约的丹北、内蒙巴彦淖尔及韶山PPP项目工程体量分别为7亿、10亿、8亿元，订单质量迈上新台阶。公司2017年至今订单/17年营收比为3.7倍，订单/营收比在园林上市公司中位居前列，为未来业绩的增长提供了较大空间。
        盈利预测与估值
        公司作为江苏省老牌园林企业，工程资质齐备，项目经验丰富。2016年上市后，债务结构改善，融资渠道升级，订单承接能力显著增强。公司目前积极进军水生态领域，收并购动作积极，借助收购郑州水务和中维国际，新业务拓展不断加速，有望实现盈利能力的多元化。我们认为，在订单/营收比较高，重点工程项目推进顺利的情况下，公司2018年营收高增长确定性较强，未来业绩成长弹性十足。我们预测，公司  2018-2020年EPS分别为0.89元/股、1.47元/股、2.12元/股，对应的PE为15倍、9倍、6倍，给予“买入”评级。