东方证券-宋城演艺-300144-期待新一轮成长周期开启-180328

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        公司发布年报：17  年实现营收30.24  亿元/+14.4%；归母净利10.68  亿元/+18.3%，符合预期。公司在九寨地震等不利因素下，仍实现了稳健经营，体现了公司难得的异地复制能力及多点开花的较强实力。
        分业务板块来看：（1）传统演艺部分有升有降，杭州本部持续超预期：杭州本部受益于散客比例的继续上升以及16  年三季度G20  限流造成的低基数，继续领跑各大景区，预计营收同增20%+，且毛利率提升3pct  左右，对于已经营21  年的成熟园区确属不易；三亚回暖趋势仍在继续，营收同增10%+，毛利率提升1.4pct，与三亚整体市场回暖基本匹配，18  年有望持续；丽江受云南整治低价游及团客新规影响，营收微增1%，毛利率下滑2.3%；九寨受地震影响较为明显，营收下降39%，但公司积极应对，成本控制下毛利率提升5pct。（2）线上数字娱乐业务部分：六间房业务增速在9%左右，与我们年中预期较为一致，叠加灵动时空并表效应（灵动时空并表9  个月，贡献营收5637  万，净利润4063  万），业绩增速与先前业绩承诺基本同步。
        未来看点：短期轻资产已成新持续主业，18  年起公司进入全新盈利叠加期。1）宁乡项目已完工营业，营收端16  年结算了1  亿左右，预计17  年结算了剩余的1.5  亿左右，宁乡项目整体经营情况超出之前预期，对后期的管理抽成（营收20%）预期可适当调高，同时亦是对公司开拓新的轻资产项目的信心增强；此外，公司已相继落定听音湖、明月山、郑州等轻资产项目，有望在18-20  年继续有所贡献，带动轻资产板块成为持续性的主业之一2）展望18  年，上半年将全力推进桂林项目，下半年明月山等项目有望落地；19  年西安、张家界等项目有望成形，上海及海外输出（澳大利亚黄金海岸项目）亦有望或实质进展。公司有望重现13/14  年前后的盈利叠加期，重回高增长。
        财务预测与投资建议
        不考虑新项目，考虑到近两年丽江/九寨的旅游环境影响及灵动时空并表增厚，我们预计公司18-20  EPS  0.88/1.01/1.13（原预测18/19  年为0.87/1.01）。给予18  年线下/线上业务33x/22x  倍PE，目标价26.81  元，维持买入。
        风险提示
        异地复制、轻资产项目、海外项目推进不及预期、线上演艺业务政策风险及竞争加剧等