光大证券-绿叶制药-2186.HK-力朴素稳健增长，研发平台布局深入-180328

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        ◆全年业绩略超预期：17  年销售收入38.2  亿人民币，同比增长30.7%；归母净利润9.8  亿元，同比增加10.1%，略超市场预期；合EPS0.3  元人民币。17  年毛利率77.7%，同比降低了4PCT，毛利率下降主要是由于收购欧洲业务产生的存货成本一次性摊销以及低利润产品收入贡献增加引起。17  年净利率为25.7%，同比降低了4.9PCT。未来随着现有高毛利品种稳健增长及在研高毛利品种上市，利润率有望逐步恢复。
        ◆力朴素快速增长，核心品种聚焦四大疾病领域：公司核心品种聚焦抗肿瘤、中枢神经系统、消化代谢、心血管四大领域。其中：1）肿瘤领域销售18.7  亿元，占收入49%，力朴素同比增长19.6%，积极渠道下沉，预计18  年能维持稳定增长；2）消化代谢领域销售7.5  亿元，占收入19.6%，贝希在新进医保，同比增长35%；3）心血管板块占16.9%，维持稳定增长；4）中枢神经系统占10.8%，主要来自于绿叶欧洲的贴片产品并表。
        ◆5  大技术研发平台深入布局在研管线：公司目前在中国、美国、欧洲均开设研发中心，共5  大技术研发平台，其中中国的研发方向为长效及缓释技术、脂质体靶向给药、新化合物；美国的研发中心针对前沿的生物抗体技术；欧洲则针对透皮释放技术。在研产品中，利培酮微球18H2申报FDA，预计19H2  推向市场；罗替戈汀中美免除II  期临床，上市周期提前；卡巴拉汀贴片正在德国进行关键性临床，预计19  年上市；安舒法辛II  期临床结果正面，预计21  年上市；生物制药领域从山东博安收购的2  个单抗产品进展顺利。公司深度布局肿瘤免疫领域，目前IDO/TDO  抑制剂临床申请获CFDA  批准，位于波士顿的研究中心积极研究新一代CAR-T  疗法。
        ◆上调为“买入”评级，上调目标价至10.0  港元：公司各项业务整合顺利，核心产品在较大市场份额下积极渠道下沉，稳健增长，二线品种贝希等增速较快，上调公司18-20  年的EPS  分别为0.35/0.41/0.51  元人民币。公司深入布局在研管线，重磅品种利培酮微球、罗替戈汀处于临床后期，前景明朗且潜力较大，给予18  年23  倍P/E，约为港股可比医药公司18  年P/E  均值，上调公司目标价10.0  港元，上调为“买入”评级。
        ◆风险提示：研发进度不及预期，并购企业业务不及预期，抗肿瘤产品增长放缓。