西南证券-花王股份-603007-2017年年报点评：业务布局优化，业绩靓丽超预期-180328

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        投资要点
        事件：公司发布2017  年年度报告。2017  年实现营业收入10.4  亿元，同比增长102.9%，归母净利润1.7  亿元，同比增长137.2%，EPS0.5  元。剔除并表的郑州水务、中维国际，公司2017  年实现营业收入8.6  亿元，同比增长67.8%，归母净利润1.4  亿元，同比增长92.8%。
        业绩大幅增长，生态旅游景观业务推动业绩增长：公司2017  年营业收入同比增长102.9%，生态旅游景观业务贡献收入增量。生态旅游景观收入2.9  亿元，同比大幅增长217.2%，占比27.7%；市政园林收入2.7  亿元，同比略微增长29.8%，占比26.0%；道路绿化收入2.8  亿元，同比小幅增长52.0%，占比27.3%；由于并表郑州水务新增水利工程、管道销售类、咨询服务业务收入合计1.6  亿元，占比15.4%；由于并表中维国际增加设计收入0.2  亿元。公司积极向生态景观建设转型，受益于生态文明建设，预计未来几年生态旅游景观将继续为公司贡献可观的收入增量。
        盈利能力显著提升，现金流大幅流出：公司2017  年毛利率32.0%，同比下降0.3  个百分点；净利率18.3%，同比上升4.2  个百分点。期间费用率8.9%，同比下降4.1  个百分点，其中，因管理费用低于收入增速，管理费用率下降1.8  个百分点，因使用募集资金增加代替银行借款，财务费用率下降2.4  个百分点，销售费用率与上期基本持平。经营性现金流-0.7  亿元，较去年同期0.3  亿元减少1.0  亿元，主要因工程规模扩大，支付的工程采购款及保证金增加所致。
        生态环境建设产业链逐步完善，跨区经营能力进一步提高：2017  年，公司完成收购郑州水务60%的股权，取得水利水电工程施工总承包一级资质，生态环境建设布局进一步完善。且郑州水务与公司生态环境的建设主业具有较强的协同作用，对公司对外扩张业务具有积极影响。公司跨区经营能力进一步提高，因收购郑州水务、中维国际，华中、西南地区分别新增收入3.6  亿元、0.04  亿元。公司未来将继续通过外延并购加快全产业链布局、及全国化战略纵深布局，业务领域及范围将进一步扩大。
        新签订单大幅增长，业务结构持续优化：2017  年，公司新签订单26.4  亿元，同比大幅增长354.8%，全年新签订单是公司2017  年营收的2.6  倍。充裕的新签订单将对公司未来业绩形成较好的支撑。公司业务结构持续优化，新签生态旅游景观、市政园林项目合计占比达97.5%。在建设美丽中国大背景下，预计项目所在细分领域将持续保持景气。
        盈利预测与评级。公司近期发布股权激励计划草案，解锁条件为2018-2020  年业绩增速分别为80%、70%、50%，充分彰显了公司对未来业绩的信心。预计2018-2020  年EPS  分别为0.92  元、1.59  元、2.40  元，对应PE  为14  倍、8  倍、5  倍。参考园林行业平均估值水平，给予公司2018  年18  倍估值，对应目标价16.56  元，首次覆盖给予“买入”评级。
        风险提示：工程进度或不及预期，业务拓展或不及预期，外延并购风险，并购企业业绩实现或不及承诺的风险。