西南证券-润达医疗-603108-自产产品放量+现金流改善，公司平台价值凸显-180329

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        投资要点
        业绩总结：公司2017  年实现营业收入43.2  亿元，同比增长99.5%；实现归母净利润2.2  亿元，同比增长88.3%；实现扣非后归母净利润2.2  亿元，同比增长105.8%；EPS  为0.38  元。
        业绩符合预期，内生与外延齐头并进：公司收入和归母净利润同比增速分别为99.5%和88.3%，业绩符合预期。从母公司收入增速看：公司内生收入约40%左右，保持高速增长态势。从归母净利润分拆看：扣除新增并表6000  万后同比达+37.4%，再扣除同比增幅达69.4%的国控润达后，增速也有+26.6%，即公司内生业绩增速在30%左右，延续快速增长态势。从参控股子公司看，2016年和2017  年收购的标的均基本完成业绩承诺，公司外延标的均健康发展。目前，公司整体综合服务医院数量预计270  家左右，2017  年实现收入13  亿元，收入占比逐年上升，2017  年度约占总收入的30%，若加上公司间接服务的国控润达，整体综合服务业务收入达23  亿元，为国内龙头。我们认为公司内生高速增长，外延标的健康发展，双轮驱动下，公司收入和业绩将呈高速增长态势。
        多个指标改善，平台价值凸显：公司服务网络已覆盖华东、东北、华北、华中、西南地区，在行业招标降价和医院降本增效的背景下，公司覆盖全国的渠道平台价值开始逐渐显现：1）叠加自产产品，协同效应明显：2017  年公司自产产品实现1.7  亿元，同比增长33.5%，其中质控产品同比+42%，生化产品同比近30%，随着2018  年自产化学发光产品上市，自产产品收入增速有望提速；2）议价能力提升，现金流改善明显：2017Q4  经营性现金流6254  万，近三年首次转正，改善明显。公司与主流品牌供应商大成集团采购协议，获得优惠价格且获得一定的信用期限和额度，显著减少了预付账款公司平台价值凸显。我们认为随着公司规模和覆盖面的扩大，平台价值将更加凸显。
        打包模式已成行业趋势，公司发展空间巨大。在医院检验科降本增效的诉求下，IVD  打包已成趋势，公司作为行业龙头，平台属性突出，我们认为公司业务可拓展性极强：公司第一阶段通过管理输出异地扩张，类GPO  模式下，发挥规模优势并提高向上游议价能力；第二阶段向上布局特色产品，嫁接公司终端实现快速上量，目前公司已布局自产生化、糖化血红蛋白、化学发光、POCT、分子诊断、自免及过敏原检测等产品；第三阶段可依托医疗终端向下发展服务业务。我们认为上述逻辑正逐步兑现，公司发展空间巨大。
        盈利预测与评级。预计2018-2020  年EPS  分别为0.59  元、0.84  元、1.15  元，未来三年归母净利润将保持45%的复合增长率。考虑到行业趋势，公司龙头地位以及未来持续的外延预期，维持“买入”评级。
        风险提示：外延扩张进度或低于预期、营运资金或存在短缺风险、并购标的业绩或不达预期的风险。