光大证券-润达医疗-603108-2017年年报点评：业绩略超预期，报表质量明显改善-180329

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        ◆事件：
        公司发布17  年年报，全年实现营收43.19  亿元（+99.51%），扣非归母净利润2.21  亿元（+105.75%），营收和扣非净利润增速均略超预期。
        ◆点评：
        营收略超预期，集采业务快速推进，渠道平台价值凸显。预计公司17  年内生增长超30%，并表业务贡献约70%增长。公司IVD  流通服务营收达41亿元，同比增长104%，主要是集采快速增长和外延并表所致。截至17  年底，公司集采医院客户数约280  家，占收入比约30%，继续提升。自产产品营收1.68  亿元，同比增长33%，其中上海昆涞增长42%，已属红海领域的生化试剂则大幅增长约30%，显示渠道价值正不断兑现为自产收益，随化学发光、POCT、分子等自产品类继续丰富，未来仍可预期较快成长。
        扣非净利润略超预期，净利率持续提升。公司扣非净利润增长超过100%，略超市场预期，其中非经常性损益方面17  年新增了部分分期付款收购所支付的利息约800  万。从经营上看，一方面，并表业务高毛利以及集团化采购规模扩大提高了毛利率，另一方面，集采占比提升以及信息化、精细化管理加强也使得销售和管理费用率双双下降，在17  年出现存货报废额大幅提升且利率提升的不利因素下，仍实现了期间费用率的下降。
        Q4  经营性净现金流大幅转正，凸显公司精益管理水平。公司去年营收规模和集采占比扩大后进一步加强对上游的议价能力，同时通过加强存货周转和回款管理，预付账款、存货和应收账款周转率均明显提升，净现金流转正明显。预计公司仍将强化规模和管理优势，推动经营现金流进一步改善。
        ◆IVD  集采龙头强者恒强，快速成长，维持“买入”评级
        考虑公司营收和扣非净利润略超预期，我们略上调18-20  年EPS  为0.57/0.77/1.02  元（原预测18-19  年EPS  0.57/0.73  元），同比增长51%/35%/32%，现价对应18  年PE  仅28  倍。公司作为IVD  集采龙头，规模和服务优势显著，高成长低估值，维持“买入”评级。
        ◆风险提示：
        IVD  耗材降价超预期；并购标的业绩不达承诺的商誉减值风险。