中银国际-曲美家居-603818-渠道与品类多层级布局，新曲美初露峥嵘-180328

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        公司发布年报，2017  年实现营收20.97  亿元，同比增长26.05%，实现归母净利润2.46  亿元，同比增长32.78%；其中17Q4  实现营收6.65  亿元，同比增长23.59%，实现归母净利润7,155.02  万元，同比增长38.22%。拟向全体股东每10  股派现金1.02  元（含税）。
        支撑评级的要点
        新业务、新模式驱动营收增长，规模效应带动盈利提升。2017  年公司营收同比增长26.05%，其中，定制产品销售增长带动人造板家居同比增长29.27%，生活馆模式带动家居饰品类同比增长35.89%，新业务及新模式驱动作用明显；2）由于新产线持续投入，原材料价格上涨，公司毛利率降低1.67%，至38.87%，但随着销量增长，规模效应增强，销售费用率与管理费用率均下降0.94%，助净利率提升0.95%，创历史新高。
        渠道多层级布局，加速优化与扩张。1）报告期内，公司对100  多家老店进行了你+新模式升级，并新开800-2,000  ㎡的“你+生活馆”67  家，签约超100  家，定位于四、五线城市的“居+生活馆”15  家，签约超100  家，B8  店中店87  家，独立店13  家。截至报告期末，公司拥有专卖店875  家，其中直营店14  家，经销商专卖店861  家；店面面积超1,000  ㎡的大店212家（占比24.23%），店中店643  家（占比73.49%），B8  单独店227  家（占比25.94%），可提供B8  定制服务的专卖店460  多家。2）未来三年公司将加速渠道扩张，2018  年计划新开“你+生活馆”  70-80  家、“居+生活馆”100  家、“B8  定制生活馆”  100  家，同时加大拓展工程、电商及其它新渠道业务，构建立体渠道体系，扩大业务覆盖范围，驱动营收增长。
        产品矩阵丰富，产线陆续投放。1）公司拥有“定制+成品+软装”的多品类、多层级产品矩阵，其中，成品家具SKU  超2  万个，饰品SKU  超1  万个，同时，其已完成“居+生活馆”宜居系列、橱柜系列、新凡希实木系列产品、曲美  Living  饰品系列的研发和上市。2018  年，公司将推出客厅沙发系列、新中式实木系列、“居+”升级系列、板木升级系列，并持续优化现有“你+生活馆”  、万物生活馆、  B8  定制生活馆的产品和服务，成功打造满足不同消费需求的产品矩阵与展示场景；2）公司6  号厂房已全面投产，预计新增4  亿年产能；兰考基地将于今年8  月投产，预计新增5  亿年产能；华东区域生产基地规划已启动，全国生产布局可期。
        评级面临的主要风险
        新业务发展不达预期；新渠道扩展不达预期。
        估值
        公司新业务维持较高增长，渠道优化与扩张加速，产品矩阵丰富多级，驱动力十足，预计2018-2020  年每股收益为0.67、0.84、1.09  元，同比增长32.2%、25.9%、28.8%，当前股价对应18  年PE19.9X，维持买入评级。