兴业证券-众信旅游-002707-行业需求回暖，规模效应显现-180329

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        投资要点      
        "一纵一横"打造出境游全产业链生态闭环。公司向上加快出境旅游的资源端布局，向下与O2O相结合，不断扩充对自由行和周边游的覆盖，在中游地段则强强联合，成功实现与竹园的整合，战略投资行天下，并购魅力假期等，打造中游批发端护城河。与此同时，公司横向拓展出境综合服务平台，包括出境游、游学及留学教育、医疗、移民、置业、出境金融等业务平台，大幅拓展公司发展空间。  
        行业需求回暖，竞争对手迅速缩减。受国外旅游目的地事件性影响，出境人数同比增速在近两年快速下降，随着事件性影响的消退，预计18年出境游人数增速将迅速反弹，行业需求回暖。在线旅游市场发展前期，大量小型旅行机构以大规模烧钱的方式换取营业收入的高增长，在盈利压力倒逼下，该经营模式难以维系，许多旅游创业公司先后遇到资金问题而不得不退出市场竞争。  
        对比国外，市场龙头占比及渗透率有望大幅提升。相比国外，我国出境游市场的龙头占有率明显偏低，该市场仍处于十分分散的状态，随着产品服务质量的升级，市占率有望进一步提升。与此同时，我国出境游渗透率仍处于较低水平，随着未来GDP的稳定增加，出境游渗透率也将随之上升。考虑到跟团游仍是我国居民出境游的主要出行方式，旅行社提供的综合旅游服务将成为刚性需求。  
        批发零售业务独立运营，规模效应显现。公司于2017年成立"优耐德"，将批发业务调整至其中独立运营，使用两个品牌分管两块业务、开发不同市场，显著提升公司经营的规模效应。随着后续公司人员架构的调整及业务的稳定，销售费用、管理费用等期间费用有望得以缩减，公司未来的净利率有一定提升空间。  
        公司公告2017年度业绩快报，2017年度实现营收120.23亿元，同比增长18.99%，其中第四季度实现营收28.60亿元，同比增长58.7%；归母净利2.30亿元，同比增长7.25%，其中第四季度4890万元，同比增长十倍以上。随着行业需求回暖、竞争对手的迅速缩减和未来出境游渗透率的上升，出境游消费者对旅行社提供综合旅游服务的刚需利好出境游市场龙头。同时，公司批发零售业务独立运营，规模效应显现，随着后续人员架构调整到位，期间费用有望缩减，公司未来的净利率提升空间显著。整体来看，我们关注的销售额增速保持平稳增长，毛利率稳中有升，公司提出了新的限制性股票激励力求进一步推动业绩增长。调整公司2017-2019年EPS分别为0.28/0.39/0.50元，对应3月28日收盘价PE分别为44/32/25倍。维持"审慎增持"评级。          
          风险提示：汇率波动、境外目的地突发事件、市场竞争加剧及零售业务增长不达预期等。