太平洋证券-青岛啤酒-600600-收入有恢复，利润有改善-180329

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        事件：公司公布2017年报，实现收入262.77亿、归母净利润12.63亿、扣非归母净利润9.75亿，分别增长0.65%、21.04%、19.02%，EPS为0.94元/股。每10股派息4.2元（含税），分红率45%。单四季度收入28.92亿、下滑5.79%，归母净利润亏损6.06亿，同比减亏1.91亿。  
        市占率稳定提升，主品牌、高端品销量表现平稳：公司17年实现啤酒销量797万千升增长0.6%好于行业表现，市占率提高0.53个百分点至18.1%。其中主品牌销量376.5万千升同比微降、高端产品162.5万千升保持平稳，主要在17年上半年稳中有增的情况下，下半年略下滑导致。分地区看，山东、华北、华东保持稳定增长，华南地区略下滑，东南地区下滑幅度收窄。  
        成本上升影响毛利，费用稳控提升净利率水平：公司全年吨酒价格3297元，同比微升，毛利率下降0.98个百分点至40.55%，主要受纸箱、易拉罐等原料上涨导致。广告宣传费稳中有降，促销费用下降26%，整体销售费用率下降1.14个百分点，管理费用进一步下降，费用率下降0.4个百分点，利息收入增加1.13亿，去年由于收购与三得利合资股权部分带来投资收益及营业外收入3.08亿元，同时补交2007年之前所得税（优惠税率执行差异导致）3.39亿元，基本两厢抵消。综合下来17年净利率提升0.8个百分点。  
        盈利预测与估值：    
        青岛啤酒二股东朝日退出、引入财务投资者复星集团，目前股权交割完成，预计将派人进驻董事会。公司年初因成本压力普遍提高银麦等低端产品价格，涨价幅度5%，部分地区主品牌青岛啤酒也相应做了提价、经销商促销费用结算方式上做了一些改变。目前从1、2月销售情况看，这些变化过渡的比较平稳。  
        我们认为未来3-5年啤酒行业的主要逻辑还是在于产品升级带动啤酒吨价提升，进而带动净利率的缓慢稳步提升。啤酒行业经历几年的持续调整，去年12月至今年年初龙头相继提价，将扭转过去几年收入利润下滑的趋势，整个行业出现相对明显的改善，对股价也会行成正面的影响和刺激。        
        我们预计公司2018~2020年EPS为1.07、1.21、1.35元/股，给予当年40倍PE，目标价43元，增持评级。
        风险提示：消费需求回落；啤酒行业龙头市场策略发生改变