华创证券-华创债券流动性专题：2月央行报表分析，委外存量调整进行时-180328

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        投资要点
        年初以来央行报表反映出以下几个问题值得关注：
        1、市场仍难以形成汇率一致预期，外汇占款趋势流入无望。虽然人民币汇率从去年以来持续升值，但目前来看居民和企业的结汇意愿依然较弱，主要是银行间外汇市场结汇意愿较强对冲了居民和企业的售汇需求，导致外汇占款小幅正增长。但未来一旦人民币汇率贬值压力再起，银行间外汇市场结售汇的顺周期性会反过来进一步加速外汇占款的流出。
        2、需要警惕3  月财政支出力度不及预期对资金面的负面影响。从目前的情况来看，今年1-2  月份政府存款仅净增加3397.08  亿元，这意味着3  月央行口径政府存款的支出规模很难超过5000  亿元，远低于2017  年的7936.38  亿元。3  月底财政支出规模的不及预期，叠加央行持续在公开市场净回笼流动性，可能使得4  月初的资金面紧张程度超出市场预期。而4月又是缴税大月，进入4  月中旬后随着缴税对资金面的负面影响逐渐显现，未来需要充分警惕类似去年“3  月不紧4  月紧”的情况重演。
        3、央行货币政策基调并未转向宽松。从目前的情况来看，由于资金面依然维持相对宽松状态，因此央行未来几天大概率仍将持续净回笼流动性，3  月广义公开市场操作将大概率录得2000-3000  亿元净回笼。此外，考虑到财政支出规模、春节后现金回笼对M0  和银行库存现金影响等因素，综合来看3  月末超储率将小幅回落至1.5%左右，虽然较2017  年的均值水平有所上升，但依然难言宽松。预计进入4  月后，随着缴税对资金面的负面影响逐步显现，央行稳健中性货币政策基调不变的背景下，超储率仍有进一步回落风险。
        4、银行同业业务调整进行时。一方面，银行与银行之间同业链条持续收缩，其他存款性公司对其他存款性公司债权和负债连续第二个月双双下降，反映出随着同业去杠杆的扎实推进，商业银行间的同业链条持续收缩，这与银行同业理财规模的持续下滑相一致，也与我们银行调研所反映出的情况相一致。另一方面，银行委外存量调整正在进行中，从1  月的表外资产向表内的腾挪挤占表内其他资产配置额度，到2  月的存量委外赎回导致股权及其他投资净减少，都反映了银行委外的存量调整已经悄然加速。未来随着资管新规的落地，这一趋势对债市的影响也将进一步显现。