银河国际-绿城服务-2869.HK-增长动力未受新投资影响；重申「买入」评级-180329

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        绿城服务公布2017  年税后净利润同比增长35.7%至3.87  亿元人民币，每股盈利0.14  元人民币，符合我们预期。收入表现受到物业管理业务强劲和增值服务快速增长所推动。2017  年在管总建筑面积和储备签约面积分别达到1.378  亿平方米和1.5亿平方米，分别同比增长31.0%和25.6%。此次业绩反映出公司有良好的执行能力以实现其目标，我们认为核心业务应该继续蓬勃发展。然而，随着公司开拓新业务，整体毛利率下降至18.41%，主要受“社区生活服务”业务毛利率下降拖累，其下跌10  个百分点至33.5%。这主要是由于公司增加投资一些利润率较低的新服务。我们不太忧虑这短期的阵痛，我们认为公司在教育和地产代理等领域的投资将带来稳健的收入增长，利润率将在中期而言逐步改善。对于2018  年，由于公司严控销售及管理成本，我们预计收入将继续同比增长约40%，而每股盈利的增速将升至46%。我们重申买入评级，因我们长远看好绿城服务作为高端服务提供商所处的领先地位。基于30  倍2018  年市盈率，我们的目标价提高至7.65  港元。
        投资亮点
        核心业务持续录得理想增长：核心物业服务收入同比增长36%至35.6亿元人民币，毛利率扩张0.3个百分点至11.2%，反映尽管员工成本持续增加，公司的成本控制举措具有成效。在管面积增加31%至1.378亿平方米，我们预期有关数字于2018年进一步增长约30%至1.788亿平方米，主要受到储备面积所支持。其中，由于公司有意于一、二线城市扩展其高端服务业务，我们预期公司将扩大中国东部以外地区的版图。另外,由于公司投入更多新业务，我们预期公司收取的平均管理费用将维持在较高水平(2017年：每平方米3.11元人民币)。
        增值服务利润率承压：线城服务的小区生活服务业务期内增长强劲(增长85.95%至9亿元人民币)，不过有关业务的利润率下降  (收窄10个百分点至35.5%)，主要由于公司进行多项新投资，尤其于地产代理及教育服务方面。管理层表示利润率将持续受压，但我们预期收入增长加快有望抵销部份影响。尽管此业务分部的利润率或进一步收窄约3个百分点至30.7%，有关比率仍高于核心物业服务业务。因此我们预期整体毛利率将持续扩张。
        上调目标价至7.65  港元：我们轻微上调2018/19  年每股盈利预期6%/7%至0.20  元/0.27  元人民币，并上调目标价至7.65  港元，相当于30  倍的2018  年市盈率。我们认为公司股价较同业具有溢价，基于以下理由：(1)  盈利增长较快  (我们预期2017-20  年的盈利复合年增长为39.1%)；(2)  公司作为高端服务提供商所处的领先地位；及  (3)  公司于资本市场的领先地位及市场对所属行业覆盖率的不断提升。