东吴证券-中国太保-601601-2017年年报点评：NBV增速领跑，长期价值成长无忧-180330

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        事件：公司发布2017  年年报，实现归属于母公司股东净利润146.62  亿元，同比增长21.6%，对应EPS  为1.62  元/股；期末归属于母公司股东净资产1374.98  亿元，较年初增长4.4%，对应BVPS  为15.17  元/股；寿险及健康险新业务价值267.23亿元，同比增长40.3%；期末内含价值2861.69  亿元，较年初增长16.4%，对应EVPS  为31.58  元/股；拟每股分红0.8  元（含税）。
        投资要点：
        NBV  增速40.3%领跑行业，价值转型红利兑现后预计阶段性增长趋缓：公司全年NBV  增速居行业之首，新业务价值率攀升6.5  个pct.至39.4%创新高，主要得益于近年来坚定推行个险价值转型：1）产品结构角度，长期保障型年化新单保费增长34.5%至283.1  亿元；2）期限结构角度，代理人渠道期缴新单保费增长31.2%至470.83  亿元，占比95%。期末代理人增长33.8%至87.4万人，大幅增员是新单保费增长的核心驱动力。期末内含价值增长16.4%，增速相对低于同业，主要系寿险子公司提高分红（分红126.3  亿元）及非寿险净资产增速较低。2018  年，考虑同比高基数+监管新常态下理财型业务（年金产品等）全面承压，预计NBV  增速在历经峰值后将阶段性降速。
        净利润源于投资收益兑现及2284  亿剩余边际释放，2018  年预计加速：公司全年归母净利润增长21.6%，税前利润增速则达到31.2%，主要源于投资收益高增长+寿险剩余边际稳定摊销（年末剩余边际余额增长32.3%至2283.7亿元，长期保障型业务推动高增长）。投资端，净投资收益率保持5.4%、总投资收益率提升20BP  至5.4%，其中权益资产分红高增长28.9%至109.63  亿元，推动整体净投资收益增长14.7%，同时公允价值变动损益大幅提升22.11亿元，综合投资收益率在低基数基础上提高80BP  至4.8%，源于权益市场回升。全年准备金补提削减税前利润90.24  亿元，同比2016  年小幅降低2.68  亿元，考虑目前750  日移动平均国债收益率已确立向上拐点，预计2018  年补提影响大概率出清，若投资端保持稳定，寿险净利润将高弹性增长。
        财产险质量优化颇具成效，2018  年关注保费回暖+费改深化提升集中度：公司全年财产险保费增长8.75%至1046  亿元，其中车险增长7.39%至818  亿元，非车险增长13.95%。考虑2015  年以来公司严格管控业务质量、主动降速，同时2017  年综合成本率优化50BP  至98.7%（近五年来最优），非车险综合成本率显著优化10  个pct.至99.6%（近四年来首次承保盈利），我们认为公司财产险质量管控已取得明显成效，保费增速回暖后预计将加速扩张，财产险盈利贡献有望提升。行业层面，随着车险费改深化（三次费改启动）及监管层严格管控费用率，我们判断市场集中度将稳步提升，行业龙头有能力保持综合成本率稳中向好，人保、平安、太保等龙头公司最受益。
        投资建议：公司2017  年NBV  高增速领先行业，2018  年关注寿险代理人质态提升驱动保障型业务增长、产险综合成本率稳定且保费回暖。我们预计公司2018、2019  年NBV  增速分别为7.6%、13.7%，A  股目前估值约为0.97  倍2018PEV，考虑估值大幅调整后安全边际充足，且保险行业及公司长期成长前景无忧，建议把握低位布局机会，维持“买入”评级。
        风险提示：1）寿险新业务保费持续下滑；2）长端利率触顶后快速下行；3）车险费改深化加剧行业竞争；4）蓝筹股大幅回调影响投资收益。