东兴证券-华鲁恒升-600426-年报财报点评：醋酸、尿素价格中枢有望继续抬升，乙二醇项目值得期待-180330

《东兴证券-华鲁恒升-600426-年报财报点评：醋酸、尿素价格中枢有望继续抬升，乙二醇项目值得期待-180330（6页）.docx》由会员分享，可在线阅读，更多相关《东兴证券-华鲁恒升-600426-年报财报点评：醋酸、尿素价格中枢有望继续抬升，乙二醇项目值得期待-180330（6页）.docx（6页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

        事件：
        公司发布2017  年报，报告期内实现营收104  亿，同比+35%；归母净利润12.2  亿，同比+40%，符合市场预期；每10  股派1.5  元(含税)；公司2017  年Q1~Q4  净利分别为3.1、2.3、3、3.7  亿。
        观点：
        公司主营产品价格上涨驱动2017年业绩增长。2017年肥料销量同比-18%，肥料板块产量维持、销量下降预计与三聚氰胺自用。有机胺、己二酸、醋酸、多元醇产销平稳、同比基本维持，均价分别同比增长36%、37%、42%、31%。公司2017年综合毛利率19.6%，同比下降0.6个百分点：其中肥料毛利率13%，同比降5%，主要由前三季度尿素和复合肥价格低迷导致；有机胺、己二酸及中间品、醋酸及衍生品毛利率分别为30%、18%、30%，同比增加1、1、4个百分点，主要受产品价格上涨所致。公司2017年三项费用率4.92%，同比下降1.08个百分点。
        新投产项目将带来业绩增量。公司2018年业绩增量主要为2017年10月份投产的100万吨氨醇平台以及预计今年三季度投产的50万吨煤制乙二醇。新增氨醇平台目前主要生产甲醇为主，除满足原有产能自用甲醇约15-20万吨/年的缺口外，其余外售。在18年二季度50万吨乙二醇投产之后，预计外售甲醇量减少。我们测算在2018年一季度均价下，公司乙二醇单吨所得税后净利在1500元/吨，而甲醇单吨税后净利约400元/吨，在即使考虑甲醇销量降低，依然有约1000元/吨乙二醇的盈利提升。
        醋酸价格长期短期均有看点，公司受益。醋酸行业未来两年国内外均无产能大幅扩张计划，新一轮醋酸的产能投放要到2020年，2018年国内仅一套天津碱厂10万吨装置预计三季度投产，存量装置由于设备老化问题开工率天花板明显；受益于去年年底国内PTA装置的复产和投产，以及醋酸乙烯的拉动，国内醋酸需求向好。短期看，二季度国内醋酸装置检修计划较多，虽然下游pta也在二季度迎来检修旺季，但减量幅度远不及醋酸，价差有望拉大。
        尿素价格有望维持强势。春耕市场化肥需求通常占全年需求的60%左右，渠道及下游备肥通常在1-4月份（近2-3年冬储备肥逐渐淡出），终端下游用肥通常在2-5月份。3月份上中旬全国以东北和中原地区平均气温下降显著，东北地区大雪天气明显影响备肥进展，天气异常以及化肥市场连年低迷下的产业链谨慎心态导致一季度农需备肥推迟，但需求虽有迟到却仍将释放，4月份开始随着气温回升下游将开始集中备货。对于尿素来说，此半个月至一个月的下游备肥推迟将一定程度上缓解此前预期的需求集中释放下的供需紧张，但低库存、低开工下的整体春耕市场的紧平衡依然存在，预计价格仍然强势。
        结论：
        我们长期看好公司的持续增长能力，预计2018、2019和2020年归母净利润分别为22.5、27.5和28.0亿，当前股价对应PE分别为12、10和9倍，考虑公司历史以来的通过持续扩张获得的年复合20%左右的业绩增速，给予公司2018年12倍PE，目标市值330亿，维持强烈推荐评级。
        风险：
        产品价格大幅波动；新项目进度不及预期