华泰证券-盛和资源-600392-业绩如期释放，稀土锆钛双轮驱动-180330

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        17  年归母净利润3.37  亿元，产业链整合初具成效
        公司3  月28  日发布年报，2017  年实现营收52.04  亿元，同比增长279.51%；归母净利润3.37  亿元，同比增长1124.42%，符合预期。业绩增长主要源于17  年2  月收购的晨光稀土、科百瑞、文盛新材分别实现1.27/0.34/1.37亿元业绩承诺。作为稀土全产业链龙头，公司有望持续受益稀土供给侧改革；子公司文盛新材是全国最大的锆矿商，适逢钛锆涨价，未来也将稳步扩张延伸产品线。公司实现“稀土-锆钛”双轮驱动，“增持”评级。
        涨价过快中游补库存，致Q4  需求降低叠加降价，业绩下滑
        17  年4  季度营收12.30  亿元，归母净利润亏损0.62  亿元。据百川资讯，从2016Q4  至今稀土价格波动，氧化镨钕最大涨幅120%，从2017Q4  稀土进入回调阶段，到年底跌幅58%。Q4  氧化镨钕均价（36.71  万元/吨）虽高于Q1-3  均价，但由于2-3  季度稀土快速涨价，致中游加工企业补库存、贸易商顺势囤货，市场需求在阶段性补库存后，于Q4  迎来短暂真空；且Q4  考虑到稀土降价等因素一次性计提0.73  亿元，致业绩明显下滑。
        稀土全产业链布局，有望持续受益稀土供给侧改革
        17  年公司通过国内外整合，已形成完整的稀土产业链；报告期子公司乐山盛和与境外机构合作投标Mountain  Pass  稀土矿并取得成功。长期看本轮稀土行业供不应求格局已确立，但价格受制于庞大的历史社会库存。元旦至今稀土价格持续稳步上调，南北方价格联盟调高挂牌价预期也逐步得到验证，叠加近期中美贸易战催化，我们看好18  年国家稀土供给侧改革。公司作为稀土全产业链龙头，18-20  年有望持续受益于稀土的修复行情。
        文盛新材：受益钛锆涨价，稳定原料来源、新品项目稳步推进
        文盛新材具备年产75  万吨锆英砂、钛精矿和金红石产能，是国内最大锆英砂厂商。16  年伴随环保趋严等影响，锆英砂供不应求导致持续涨价，17年海南锆英砂涨幅42%，国内外主流锆矿商先后提价。为应对锆英砂原料进口紧张、进口原料品级下降，文盛新材着力发展战略合作伙伴保证原料供应。此外公司年产2  万吨陶瓷纤维保温项目和年产5  万吨莫来石项目已进入规划设计阶段，有望成为新利润点。
        “稀土-锆钛”双轮驱动，“增持”评级
        考虑到稀土价格波动对产品销量和售价带来的影响，假设18-20  年稀土和锆英砂均价分别保持增速5%、10%，预计18-20  年营收70.83/77.23/82.88亿元（18-19  前值70.81/74.85  亿元），归母净利润6.04/7.29/8.06  亿元（18-19  前值6.61/7.40  亿元），对应PE38/30/27X。18  年稀土和锆矿企业的Wind  一致预期PE  均值分别为39X、31X，由于稀土PE  波动大，采用分部估值法，考虑公司在稀土和钛锆业务行业地位均予小幅溢价，按照2018  年稀土（净利润约3.8  亿元）40-42XPE，钛锆（净利润约2.2  亿元）35-38XPE，市值229-243  亿元，目标价16.96-18.01  元，“增持”评级。
        风险提示：稀土打黑、收储等力度不及预期；锆英砂龙头产能释放超预期。