华泰证券-中国太保-601601-“转型2.0”开启，新征程再出发-180330

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        价值高增长，派息提信心，业绩基本符合预期
        公司2017  年归母净利润146.6  亿元，同比+21.6%；保费收入2816  亿元，同比+20.4%，增速创七年新高。公司通过积极调整结构，实现新业务价值的快速增长，寿险新业务价值267  亿元，同比+40.3%，新业务价值率提升6.5pct  至39.4%；剩余边际2284  亿元，同比+32.3%；集团内含价值2862亿元，同比+16.4%；每股分红0.8  元，派息率50%。公司“转型2.0”正式开启，看好价值转型发展前景，维持买入评级。
        期交、产品持续优化，业务品质稳步改善
        寿险保费1756  亿元，同比+27.9%，其中代理人渠道期交471  亿元，同比+31.2%，占代理人新单95%，期交推动模式持续保持。传统险保费534亿元，同比+31%，其中长期保障型新业务达283  亿元，同比+34.5%，占比提升5.3pct  至41.7%，保障型业务保持较高增速，产品结构持续优化，推动业务品质稳步改善。退保率1.3%，大幅下降0.7pct。个人寿险13  个月和25  个月保单继续率为93.4%和89.3%，分别同比+1.1pct  和2.7pct。
        巩固大个险格局，代理人渠道贡献提升
        公司优化人力发展政策，坚持有效增员，月均人力达87.4  万人，同比+33.8%，其中月均健康人力和绩优人力分别为24.8  万人和13.1  万人。规模稳步增长的同时，产能也逐步提升，月均首年佣金收入1012  元/人，同比+2.5%；长险举绩人力月均首年保费同比增长6%。代理人渠道实现保费1542  亿元，贡献寿险业务87.8%，同比+3.8pct，渠道贡献度进一步提升。
        产险业务齐发力，综合成本率改善
        产险实现保费收入1046  亿元，同比+8.8%，综合成本率98.8%，同比-0.4pct。车险加大产寿合作力度，推动交叉销售、车商等核心渠道高速发展。非车险优化业务结构，综合成本率下降10pct，近四年首次承保盈利。
        资产配置效率提升，拟收购基金完善布局
        公司抓住市场利率反弹机会加大固收类资产配置以拉长久期，同时积极把握资本市场结构性机会，提升配置效率，现金及定期存款占比下降6.2pct，权益类资产占比提升2.3pct。非标资产占比18.8%，同比+5.6pct，AA+级及以上占比99.7%，整体风险可控。总投资收益率达5.4%，同比+0.2pct。证监会已批准太保资产收购国联安基金51%股权，完成后将进一步加快资管业务的战略部署，强化业务竞争力。
        “转型2.0”大幕开启，维持“买入”评级
        公司保费结构持续优化，“转型2.0”大幕已开启，结合年报数据，调整盈利预测，预计2018-20  年EVPS  分别为36.4、42.2  和49.0  元（前值2018-19分别为38.8  和46.2  元），对应P/EV  为0.97x、0.83x  和0.72x。我们预测上市险企2018  年P/EV  均值为1.0x，公司处于转型发展期享受一定溢价，给予1.2-1.3xP/EV，目标价格区间43.7~47.3  元，维持“买入”评级。
        风险提示：市场波动风险、利率与政策风险、技术风险、消费者偏好风险。