西南证券-华夏幸福-600340-业绩增长符合预期，异地复制初步验证-180330

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        投资要点        
        事件：公司公布年报，2017  年实现营业收入  596.4  亿（+10.8%），实现归属于上市公司股东的净利润87.8  亿（35.3%），加权ROE  为31.4%，相比2016年提升了1.9  个百分点。
        业绩符合预期、毛利率提升明显。公司业绩增速基本与2016  年相当，依然维持在30%以上的增长。而对比营收增速，归母净利润增速抢眼，主因整体的销售毛利率从2016  年的33.0%提升到2017  年的47.9%。从业务类型上看，房地产开发业务和其他业务毛利率增加明显，2017  年公司房地产开发业务板块营收占比48.5%，其结算毛利率同比增长了4.7  个百分点。从分布区域上看，环北京区域营收持平，但毛利率增加了16.3  个百分点，环上海区域营收增长157.4%，同时毛利率同比增加了18.5  个百分点。
        京津冀以外区域销售放量，初步验证产业新城异地的可复制性。2017  年公司实现销售额1522.1  亿，同比增长26.5%，其中产业新城全区结算收入299.1  亿，房地产签约销售额1200.5  亿，其他业务（物业、酒店等）销售额22.5  亿。报告期末公司储备开发用地规划计容建面为988.3  万方。公司在京津冀以外区域销售额占比从2016  年的7%大幅提升至23%，特别是杭州周边的嘉善和南京周边的来安，销售表现超出预期，初步印证了公司产业新城在环京以外的可复制性。
        环京之外都市圈布局卡位基本完成，资源锁定性强。公司的核心产品“产业新城和产业小镇”围绕国家战略，积极在京津冀以外的南京、杭州、郑州、长沙、武汉、广州、深圳、成都等周边布局。在上述城市周边，公司基本完成了区域选址和卡位，对后续地产开发所需要的资源具有很强的锁定性。公司正通过和操盘能力优秀、周转能力较快的房企合作开发，提升开发能力和变现速度。在环京之外的区域销售放量的同时也能改善产业发展服务收入的回款情况。
        销售回款存在一定压力，期待年内逐步改善。受到去年环京严厉的调控政策和冻结的房地产市场影响，公司在该区域的住宅销售和产业发展服务收入的回款均受到一定程度的影响。从现金流量表看出，2017  年公司销售商品提供劳务收到的现金为780.5  亿，同比减少了13.4%。公司2017  末的应收账款为189.1亿，同比增长了99.0%，表明政府园区结算款的周期有所延长。此外，公司还针对部分存在房价调整的城市计提了39.4  亿的存货跌价准备，影响2017  年净利润3.0  亿。
        盈利预测与评级。预计2018-2020  年EPS  分别为3.72  元、4.92  元、6.29  元。考虑公司作为产业新城和环一二线开发商优质标的，给予公司2018  年11  倍估值，对应目标价40.92  元，维持“买入”评级。
        风险提示：销售及园区结算回款低于预期等。