华泰证券-完美世界-002624-多点开花，产品力持续升级-180330

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        2017  年内生增长显著，业务布局潜力可期
        公司2017  年实现营收同比增长28.76%至79.30  亿元，归母净利润同比增长29.01%至15.05  亿元，扣非归母净利润同比增长77.37%至13.98  亿元，符合预期，源自公司游戏和电视剧业务的内生增长动力驱动。公司预计2018  年一季度有望实现归母净利润同比增长5.39%~15.53%至3.43~3.76亿元。我们认为公司在游戏IP  更新深化、游戏类型拓展、电视剧储备等方面均进行深度布局，未来有望迎来业绩长期可持续增长，坚定看好。
        18  年游戏发布数量有望超越17  年，手游、端游、主机多点开花
        3  月27  日，公司发布“游戏战略发布会”，发布三大IP：完美世界、梦间集、诛仙，未来将进行动画、漫画全方位开发。根据公司战略发布会，公司18  年计划上线近20  款游戏：手游不仅有《完美世界》《武林外传》《笑傲江湖》等武侠国风MMO  类，还拓展至沙盒、SLG  等新类型游戏。主机+PC  方面发布《深海迷航》（18  年1  月上线，目前Steam  平台销量超过200  万份）《非常英雄》《边缘计划》三款大作及四款独立游戏。我们认为18  年多端产品线相较17  年更加丰富，有望持续升级游戏产品力。
        子公司完美世界游戏大幅超过对赌，游戏业务将持续驱动公司业绩
        2017  年游戏业务营收同比增长20%至56.5  亿元，占公司总营收的71%。根据公司公告，子公司完美世界游戏17  年实际完成业绩13.95  亿元，大幅超过对赌（9.88  亿元）。其中端游收入维稳（19.91  亿元，yoy-4.65%），主机游戏保持高增长态势（5.20  亿元，yoy+27.19%），18  年有望随着新游戏上线取得亮眼业绩表现；手游收入增长显著（30.79  亿元，yoy+42.85%）且毛利率显著提升（+2.95pct），源自《诛仙》17  年全年发行及《射雕英雄传2》《梦间集》等新游的推出带来收入端上升。我们认为，游戏业务凭借优秀的产品品质有望获得持续增长，是公司最主要的业绩驱动力。
        影视业务弹药充足，有望迎来收获期
        2017  年影视业务营收同比增长56.64%至22.79  亿元，主要源自电视剧业务（《深海利剑》《神犬小七》《归去来》等确认收入）及院线业务的贡献。18  年1  月，公司公告拟向控股股东转让旗下院线资产，我们认为此举有利于公司聚焦主业，提升总体经营效率。2017  年电视剧收入维稳（11.28  亿元，yoy+2.36%），公司储备包括《香蜜沉沉烬如霜》《爱在星空下》《幸福的理由》《西夏死书》《半生缘》等多部电视剧，未来弹药充足。电影方面，《解码者》及《影》（张艺谋执导）均在后期制作过程中，票房可期。
        产品力持续升级，逐步夯实公司长线增长逻辑
        随着储备大作的发行和品牌战略的实施，公司产品力有望持续升级。我们估计公司18/19  年EPS  为1.41，1.68。游戏行业可比公司18  年PE  中值为22X，公司作为具备长线增长逻辑的龙头公司享有估值溢价：给予18年PE  在26X-32X  之间，维持目标价36.66-45.12  元/股，维持买入评级。
        风险提示：新游市场表现不及预期。