东方证券-中国石化-600028-从股息率看中石化投资价值-180330

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        过去几年市场普遍将中石化归类为油价上涨的配置型标的，但我们分析公司更核心的投资价值来自于高分红带来的高股息回报率，这点很类似于去年的神华。17年中石化分红比例超过118%，对应股息回报率高达7.8%。我们判断公司未来三年每年分红依然可以稳定在600  亿元以上，有相当高的投资价值，具体逻辑如下：
        核心观点
        公司长期现金流展望：从公司各业务线来看，目前体量最大的炼油和营销板块毛利率稳定在9%和8%，炼化销售一体化的模式也可以对冲油价波动风险，保持长期盈利稳定。对勘探板块，折旧和减值等过去两年大幅影响利润的因素未来会趋于稳定，现金流相应好转，而化工板块用油量基本上与公司自产原油相当，将勘探化工作为一个整体来看公司的现金流也会较为稳定。
        公司大规模产能建设接近尾声：炼化板块受民营企业抢占空间和成品油改造高峰期已过的影响，资本开支难大幅增长；销售板块在销售网络构建完毕，未来重效率而非数量的背景下，资本开支也将以维持为主，勘探开支温和复苏，但以天然气为主。总体而言，公司年资本开支预计在1000  亿元左右。
        未来股息回报率预测：未来三年，我们判断油价中枢稳中有升，预计公司每年经营性净现金流约为2000  亿元，资本开支则在1000  亿元左右，每年分红预计可达约600  亿元，对应股息回报率为7.8%左右，以4.4%的合理分红水平衡量，具有较大的投资价值。
        投资建议
        综上，我们维持18-20  年EPS  预测为0.74/0.79/0.87  元，依据18  年可比公司12  倍市盈率，维持目标价8.9  元，并维持买入评级。
        风险提示
        上游勘探由于公司储采比过低，不排除在缺乏经济性的情况下，公司仍然大规模提高投资，这会对我们股息率的投资逻辑造成较大负面影响。另外，短期内油价的暴涨暴跌也会影响公司的盈利及现金流，进而影响股息率稳定。