安信证券-海兴电力-603556-收入高增，看似平淡，实则优秀-180401

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        ■事件：公司发布年报，2017  年实现  30.25  亿元，同比增长  40%，实现归母净利润  5.63  亿元，同比增长  11%。
        ■收入高增，毛利率大幅提升，公司海外业务能力和高成长性得到进一步验证。
        公司  2017  年收入增长  40%，其中国外增长  70%。分区域看，拉美地区增长  75%，亚洲增长  110%，非洲增长  27%。充分体现了公司多年配用电解决方案的研发、生产、销售全球布局带来的成长性。国内业务方面，在国网招标大幅下滑的情况下，公司在南网以及地方的采购中占比较高，加上配用电终端、高压电器等新品业务的高增，国内增长  3%。值得注意的是，国外业务收入已经占到公司业务收入的两成，对整体业务增长的拉动效应将进一步提升。
        毛利率方面，公司实现整体毛利率  48.08%，同比增长  3.6ppt，其中，海外毛利率  54.27%，同比增长  3.7ppt。在原材料价格上涨的情况下，体现了公司定制化方案的高附加值。
        ■影响短期业绩增长的研发、股份支付费用、汇兑损失均为一次性或者布局长远的费用，不影响实际经营。
        公司归母净利润同比增长  11%，低于收入增速，主要集中受研发、股份支付、汇兑损失等费用的影响。分项看，我们认为，首先这些费用的支付和计提不影响实际经营，其次，未来这些费用占收入的比重会进一步下降，影响减小，预计未来利润增长会与收入增长持平或高于收入增速。
        研发方面，2017  年研发投入  2.57  亿元，同比增长  57%，占收入的比重达到  8.54%，大幅高于同行业其他企业。2017  年，研发人员达到  792元，较  2016  年底增长近  200  人。从  2016  年开始，公司新设深圳、武汉、南京研究分院，扩大产品线，增加新产品投入。预计未来，公司要保持解决方案的优势，拓展微网、物联网等新业务，研发将持续高投入，但目前研发体系已经基本搭建完成，且随着未来收入增长，研发费用占收入的比重将有所下降。
        汇兑损失方面，受美元等货币兑人民币贬值影响，2017  年公司汇兑损失  0.69  亿元，较同期-0.86  亿元，增长  1.55  亿元，此单项费用影响归母净利润的增长接近  25%。2018  年后，公司对大部分的应收账款做了远期锁定的操作，且同期基数提高，预计同比影响大幅减小。
        股份支付方面。2017  年计入所有者权益的金额  6227  万元，主要是  2017年  4  月授予激励对象  718.7  万股。2018  年，公司授予激励对象预留的120  万股。预计  2018  年股份支付费用同比持平。但占收入的比重下降。且股份支付费用的解锁条件是，18  年和  19  年，扣除激励费用影响的归母净利润同比增长  25%和  20%，将激励公司的长期成长。
        ■2017  年公司调整业务和管理布局，2018  年有望成为落地年份，在手资金成为坚实保障。
        2017  年作为上市首年，公司做了比较多的管理结构、人员的调整，预计销售的布局，特别是区域总部建设的前期投入已经开始取得成效，2017    年突破取得冈比亚、摩洛哥、佛得角等新市场，预计未来将有更多的市场逐渐取得突破。
        新产品方面，国内的配用电终端均通过了国家电网的检测，收入同比增长  66%，配电端高压计量产品也已经逐步取得中标，2018  年的经营基础较好。
        此外，在海外布局的微网、运维等业务也将逐步实现业绩兑现。
        资金方面，理财和在手货币资金将近  40  亿，将为未来业务拓展提供坚实保障。
        ■投资建议：我们预计公司  2018-2020  年的收入增速分别为  30%、30%、29%，2017-2019  年  EPS  分别为  2.12、2.98、3.69  元，业绩增速分别为44%、40%、24%；维持买入-A    的投资评级，6  个月目标价为  48  元。
        ■风险提示：汇率波动风险，海外市场竞争加剧等。