天风证券-广汽集团-2238.HK-17年业绩增速超7成，创新驱动全产业链布局-180330

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        事件概述
        广汽发布  2017  年报：集团连同合资品牌营收  3,398  亿元，同比+23%；归母净利润  108  亿元，同比+72%；全年销量突破  200  万辆，同比+21%。实现每股收益  1.65  元，同比+68%；每股净资产  9.48  元，同比+41%；全年派息率均超过  30%，每  10  股派息数（含税）5.3  元，累计向全体股东派发股息共计  38  亿元，同比+95%。
        事件点评
        广汽集团  17  年净利润数据大放异彩，上下游全产业链布局带动集团营收稳步增长。17  年集团营收  716  亿元，同比+45%，营收拉动来源主要为自主品牌销量高速增长及上下游产业链汽车零部件/后市场业务发展；集团毛利同比+71%，毛利率提升  3  个百分点，得益于自主品牌销量增长带来的规模效应及单位成本下降。销售费用较上年同期增加  18  亿元（销量增长带动相应售后服务费用增长）；管理费用递增（GS8  研发费用+新能源乘用车持续布局）；财务费用略降（广汽财务吸收集团内企业存款）。全年投资收益  83亿元，主要源于：1）汉兰达、雅阁、冠道等畅销，合营企业销量稳步增长；2）产业协同效应带动汽车金融/汽车零部件等业务发展。
        17  年销量业绩完美收官，自主/日系多款明星产品发力。自主品牌传祺  SUV产品线实现全尺寸覆盖，GS4/GS8  细分领域内彰显较强竞争优势；日系品牌广本/广丰销量增速明显高于合资品牌平均水平，18  年预计新产品引进后终端坚挺。2017  年自主品牌明星车型  GS4  持续领跑  SUV  市场，上市后累计销量近  80  万，GS8  累计销量突破十万；2017  年推出  GS3  和  GS7，市场反应良好，进一步丰富自主品牌明星产品组合。
        自主品牌规模效应形成，单车盈利能力显著提升。广汽集团合资品牌  2017年单车净利润  5,665  元，同比+22%；自主品牌主要车型覆盖，拉动单车净利润提升至  4,905  元，同比+336%。自主品牌中，最具竞争力的产品为：1）传祺  GS4，17  年销量破  33  万辆，稳居细分领域紧凑型  SUV  排名第二位，已进入成熟投放期，享受业绩红利；2）B  级  SUV  传祺  GS8  进军高端市场，打破纯自主车型无法触碰的“20  万元”级别天花板，17  年销量  91,775  辆，领跑  15-20  万中型  SUV  销量，产能与  GS4  部分共线，逐步放量。
        广汽吉奥减持判断基本完成。广汽集团于  17  年对广汽乘用车（杭州）公司进行业务重组并终结原吉奥业务；17  年四季度增加资产减值损失  5.3  亿元，我们认为，其中包含广汽吉奥剩余减值。17  年广汽乘用车（杭州）公司  15  万辆年产能工厂于  12  月竣工投产，全年汽车总产能为  198  万辆/年。
        创新驱动战略布局向全产业链转移。广汽研发于美国硅谷正式运营，自主智联新能源汽车产业园项目正式奠基，工厂一期工程开工建设；同时，产业链深度绑定科技通信巨头（腾讯、华为、科大讯飞等）。
        投资建议
        广汽  H  估值仍处洼地：自主规模效应形成，业绩释放；合资新品上市周期中投资收益稳定。预计  18  年一季报业绩增速大概率回落，主要原因在于17  年同期利润基数较高（38  亿元）；公司拐点机会预计在  18  年一季报后出现，1-2  月自主及日系品牌销量表现不俗，证明公司产品竞争力强、终端需求紧俏，全年业绩稳健增长（+23%）。预计18-20年EPS为2.26/2.91  /3.50港元，对应  H  股  PE  为  6/5/4  倍，继续给予  10  倍  PE，维持买入评级，6  个月目标价至  22.60  港元。
        风险提示：自主/合资新车型销量不及预期；车市下行导致品牌价格战影响盈利水平。