民生证券-工商银行-601398-2017年年报点评：业绩受益于量价齐增，拨备持续夯实-180328

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        一、事件概述
        工商银行3  月27  日晚间发布年报称，营业收入约6756.54  亿元，同比增长5.3%；归属于母公司股东的净利润为2860.49  亿元，同比增长2.8%；每股基本收益0.79  元。
        二、分析与判断
        净利息增长来源于量价两方面
        工商银行17  年全年归母净利润增速2.80%，营收增速7.5%。单季度来看，四个季度净利增速逐渐走高，分别为1.4%、2.3%、3.3%、4.7%。营收表现亮眼主要得益于工行的净利息收入稳步增长，全年净利息收入同比增长8.9%，四季度单季同比增长14.47%。一方面，工行规模保持稳健的扩张增速，年末总资产同比增长8.1%，四个季末资产同比增速在8.1-9.0%之间。另一方面息差稳步提高，全年息差2.22%，与年中相比提高6BP，与16  年相比提高8BP。在M2  增速放缓的背景下规模、利差均具有优势。
        息差扩大资产负债两端均有贡献
        工行息差扩大主要受益于资产负债两端利率的改善。生息资产收益率较上半年提高了6BP，负债成本率下降了1BP。资产端，主要受益于个贷利率的提高。全年个贷收益率为4.32%，与上半年的4.07%相比提高25BP，推动总贷款收益率提高10BP至4.23%。负债端，受益于存款重定价和企业活期占比提高。对公存款的全年成本率2.24%，较上半年下降3BP。并且，全年企业活期存款平均占比较上半年提高了1.1  个百分点。
        贷款结构向好，应收款项压降
        得益于实体经济回暖，17  年末对公贷款中中长期贷款占比较年初提高了2.1  个百分点至68.6%。个贷中，按揭贷款占比提高了2.4  个百分点至79.6%。按揭占比的提高拉动了贷款利率的提升，央行公布的17  年末按揭贷款收益率5.26%，与工行对公贷款利率4.36%相比更高。而个人经营性贷款占比下降1.7  个百分点，全年规模也减少了401  亿元。投资类资产中，工行加大了地方债和国债配置，两者占比较年初提高了13.1  个百分点。应收款项则自二季度规模持续压降，较一季末下降32.3%，减少1325  亿，占比降至总资产的1.1%。
        不良生成放缓的同时夯实拨备
        17  年末不良率1.55%，环比下降1BP，全年下降7BP。逾期贷款率2.01%，较年中下降22BP。不良与逾期90  天以上的剪刀差缩小至421  亿，两者比例提高至124%，与年中111%相比不良认定标准进一步趋严。不良净生成率17  年为0.63%，与16年0.92%相比下降29BP；信贷成本17  年为0.90%，与16  年0.68%相比则提升22BP。在新增不良放缓的背景下，工行加大了拨备力度，年末拨备覆盖率回升至154%，全年提高了17.4  个百分点。17  年拨备前利润增速达9.1%，是工行夯实拨备的基础。
        三、盈利预测与投资建议
        我们认为工商银行在17  年夯实了拨备基础，达到150%以上，18  年信贷成本的压力将有所下降；预计18  年业绩将继续受益于存贷利差的扩大。我们预计18-20  年BVPS为6.35/7.01/7.74  元，对应PB  分别为0.94/0.85/0.77，维持强烈推荐评级。
        四、风险提示
        企业偿债能力下降，资产质量大幅恶化；资管、非标政策出现重大变化。