光大证券-延长化建-600248-收入重拾升势，重组已获受理，短板即将补齐-180331

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        2017  年业绩同比增长9.2%，EPS  0.22  元
        公司2017  年实现营业收入38.94  亿元，同比增长7.4%；实现归母净利润1.34  亿元，同比增长9.2%，EPS  0.22  元。利润分配方案：每10  股派发现金红利0.5  元（含税），股利支付率为23.0%。
        分季度看：公司Q1、Q2、Q3  和Q4  分别实现营业收入5.04  亿元、11.55亿元、10.22  亿元和12.12  亿元，分别同比增长2.7%、36.8%、22.9%和-16.9%；分别实现归母净利润1,517.0  万元、4,689.1  万元、2,408.5  万元和4,799.9  万元，分别同比增长-22.5%、32.8%、-18.9%和25.6%。2017  年下半年受环保政策影响，致单四季度收入确认出现一定减速。
        分行业看：公司2017  年工程承包、物资销售、设备制造和无损检测技术服务业务分别实现营业收入32.18  亿元、4.97  亿元、1.26  亿元和3,504.4  万元，分别占主营业务收入的83.0%、12.8%、3.3%和0.9%，分别同比增长7.0%、4.9%、28.6%和-5.4%。工程承包业务为公司的核心主业。
        分地区看：公司2017  年在国内及海外地区分别实现营业收入38.29  亿元和4,768.8  万元，分别占主营业务收入的98.8%和1.2%，分别同比增长6.0%和1,252.8%。报告期内，收入增长主要由省外业务贡献，同比增长13.0%。
        ◆  公司2017  年综合毛利率8.03%，较去年同期下降0.61  个百分点
        分季度看：公司Q1、Q2、Q3  和Q4  分别实现毛利率9.40%、5.72%、6.57%和11.29%，分别较上年同期提升3.36、0.98、-1.14  和-1.38  个百分点，2017  年下半年毛利率有所回落，致全年综合毛利率出现小幅下降。
        分行业看：公司2017  年工程承包、物资销售、设备制造和无损检测技术服务业务分别实现毛利率8.64%、9.59%、-22.04%和38.36%，分别较上年同期提升-1.09、3.56、3.85  和-6.06  个百分点。收入占比最高的工程承包业务毛利率小幅下降，主要系营业成本增长较快所致。
        分地区看：公司2017  年在国内及海外分别实现毛利率7.98%和12.17%，分别较上年同期下降0.64  和17.32  个百分点。在国内业务中，省内业务毛利率10.96%，小幅提升0.69  个百分点，为公司利润贡献度较高；海外业务由于数量较小，因此数据波动幅度较大。
        ◆  公司2017  年实现净利率3.44%，较去年同期小幅提升0.05  个百分点
        报告期内，公司期间费用率为3.04%，较去年同期下降0.23  个百分点。其中销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为0.33%、2.96%和-0.24%，分别较去年同期增长0.03、-0.32  和0.07  个百分点。销售费用率与去年基本持平；管理费用率小幅下降，主要系社保缴费基数调整所致；财务费用率较去年出现微幅增长，主要系利息收入有所减少所致。
        单四季度，公司期间费用率为3.08%，较上年同期提升0.56  个百分点。销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为0.40%、3.21%和-0.53%，分别较去年同期提升0.11、0.67  和-0.22  个百分点。
        报告期内，公司2017  年计提资产减值损失5,594.7  万元，同比增长1.68倍，主要系公司及子公司应收款项坏账损失及存货跌价准备大幅增长所致。公司2017  年应收账款前五大客户主要为延长石油、中石化、中海油及陕西建工等大型国有企业，因此坏账发生的概率较低。
        ◆  公司2017  年累计中标合同额60.23  亿元，新签合同额36.30  亿元，同比下降39.9%
        公司2017  年持续拓宽工程承包领域，全年竣工验收工程项目21  个，在建项目40  个，其中海外施工项目1  个。报告期内累计中标60.23  亿元，全年签订合同额36.30  亿元，同比下降39.9%。年度中标金额整体稳定，新签合同下降主要系招标程序等原因影响，使部分中标项目合同签订有所延后。
        分行业看：公司工程承包业务可细分为专业工程和房屋建设，其中专业工程全年完成项目20  个，在建39  个，合计总投资额67.23  亿；房屋建设全年完成项目1  个，在建1  个，合计总投资额1.59  亿元。受益于油价上涨及石化产业链投资景气复苏的带动，报告期内公司的专业工程业务有望持续发力，推动公司收入及利润实现较快增长。
        ◆  注入北油工程优质资产，重组正在进行中
        北油工程2016  年实现营收约24.9  亿元，净利润约2.0  亿元，相当于延长化建当年营收及归母净利润的68%与162%。延长化建业务以施工分包为主，北油工程业务主要为设计及项目管理，整合之后新的延长化建业务结构有望得以优化，利润率可进一步提升。
        公司前期受集团定位局限，主要承接专业工程施工分包，整体竞争力有限，业务拓展相对较慢。北油工程注入后，公司新增化工石化医药行业工程设计甲级资质和对外工程总承包资格，未来将拥有自设计->总承包->施工的工程全生命周期服务能力。北油工程在石油炼制、石油化工、天然气化工、现代煤化工及油气储运等专业技术领域优势明显，尤其在煤油混炼、汽油脱硫、合成气制乙醇等新能源化工领域拥有独家专利技术。
        ◆  收入重拾升势，短板即将补齐，维持“买入”评级
        石化工程板块相对PB  处于5  年底部，下游投资需求已边际改善，企业微观数据底部反转。公司本次与北油工程重组完成后，将补齐产业短板，优化业务结构，进一步打开市场空间。我们维持对公司2018-2019  年的盈利预测，新增2020  年盈利预测，预计公司2018-2020  年EPS  为0.33、0.42、0.47  元（假设2018  年重组完成，总股本将变更为9.14  亿股），目标价为7.26  元，维持“买入”评级。
        ◆  风险提示：石化产业链投资不达预期；北油工程业绩承诺不达预期；重组双方业务整合不达预期。