光大证券-中粮包装-0906.HK-产能释放，毛利率见底，业绩有望加速增长-180329

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        ◆17  年业绩略逊于预期
        公司17  年实现收入59.8  亿(+15%yoy)，符合预期。实现归母净利3.11  亿元(+6%yoy)，低于市场及我们预期8  个百分点。主要是下半年，尤其是四季度后期原材料上涨较多，使得公司毛利率从16  年的18.3%下降至17  年16.1%。2017  年拟每股派末期股息6.1  分，全年派息13.2  分，派息率维持50%。
        ◆产能投放将带动收入加速增长
        17  年马口铁包装收入增长19.4%，主要由奶粉罐、气雾罐、钢桶等业务推动。18  年马口铁业务预计将保持稳健增长。铝包装业务仅增长7.2%，主要是公司一条生产线搬迁以及成都的收购产能都在下半年投产。而另外两家新收购工厂仍在产线安装阶段。但是17  年下半年铝包装的收入增速已经达到20%。展望2018  年，我们预计铝包装收入增速将保持在20%。塑胶包装17年增长18%，我们预计随着武汉、重庆以及更多厂中厂项目的投产，18  年仍将保持10%以上的收入增长。
        ◆毛利率大概率见底回升，入股加多宝贡献投资收益
        17  年的原材料价格走势对公司及行业都非常不利。16  年和17  年初原材料价格处于低价，因此售价偏低。但是年中原材料价格出现大幅涨价，年底旺季也是持续高位，对毛利率产生负面影响。但今年原材料价格走势出现好转，目前为止原材料价格下降幅度较大，铝下降20%，马口铁10-15%，但产品售价没有下降，因此一二季度对行业都比较有利。此外，原材料行业库存处于历史高位，后续出现价格大幅上涨的概率较低。因此，我们预计18  年毛利率可以回升到17%以上。历史情况看，13-16  年公司的平均毛利率为18%。此外公司对加多宝的20  亿投资正在陆续到位，已投入8.6  亿，预计年内还将完成近5-10  亿投资，将为公司带来约10%的分红收益。
        ◆维持“买入”评级，目标价7.30  元
        鉴于原材料价格上涨对公司盈利能力带来的不利影响，我们略下调18、19年EPS  至0.40、0.54  元（前值0.41、0.56  元），预测2020  年EPS0.61元。继续给予18  年15  倍PE  估值，因港币贬值，提升目标价至7.3  港元，维持“买入”评级。
        ◆风险提示：原材料价格持续大幅上涨；加多宝投资出现风险。