安信证券-美的集团-000333-在路上，向科技集团转型-180331

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        ■事件：美的公告  2017  年报。公司  2017Q4  单季度实现收入  537.6  亿元，YoY+25.7%；实现业绩  22.9  亿元，YoY+21.8%，扣非业绩  YoY+30.4%。我们认为，虽然有成本上涨和大额摊销等不利因素的影响，但公司仍然给出了略超市场预期的业绩。展望未来，公司传统主业可望稳健增长，向科技化集团转型有决心、有信心，各方面的前瞻布局正逐步推进落实，业绩和估值提升前景可期。
        ■Q4  单季度扣非业绩略超预期：公司虽然毛利率下滑，但  Q4  单季度业绩高于市场预期。根据公告，2017Q4  公司单季度销售毛利率  23.9%，环比下滑  1.7pct，同比下滑  1.6pct（Q3  同比基本持平），可见原材料成本上涨和人民币升值对公司产生了负面影响。但  2017H2  相比  2017H1，暖通空调和消费电器的毛利率同比下滑幅度收窄，国内相比海外业务毛利率降幅收窄更多，可见公司通过提价和产品结构调整，成功转嫁了部分成本压力。因出口业务的调价时点通常晚于国内业务，我们预计海外部分毛利率的修复将在  2018H1  陆续有所体现。值得一提的是，虽然公司在  2017  年汇兑损失  8.6  亿元，但同时外汇远期合约产生了  10.7  亿元的收益，综合起来有效应对外汇风险。
        ■向科技集团转型更坚决：2017  年报中，公司关于发展战略的表述为?以‘成为全球领先的消费电器、暖通空调、机器人及工业自动化、智能供应链（物流）的科技集团’为战略愿景?，相比之前新增?智能供应链（物流）?。结合美的集团  2018.03在上海的?人机新世代?战略发布会，以及更大的研发投入（不含东芝及  KUKA，2017  年美的研发人员  YoY+20.4%，研发投入  YoY+40.6%），我们预计公司推进数字化转型落地的进度、盈利贡献可能超预期，值得投资者们持续关注。
        ■KUKA  深耕中国将提速：根据  KUKA  年报，KUKA2017  年收入  34.8  亿欧元，YoY+18.0%，略超此前市场预期的  34  亿欧元；税后净利润  0.9  亿欧元，YoY+2.3%；2017  年订单金额  YoY+5.6%。相比前三季度，KUKA  在  2017Q4  收入和利润增速有所放缓，但这主要是因为个别系统集成业务项目亏损，从而  Q4  单季度  EBIT  为-0.08亿欧元（上年同期0.45亿欧元）。我们认为上述不利影响在2018年将得到改善。KUKA预期其  2018  年收入＞35  亿欧元，EBIT  利润率可从  2017  的  4.3%提高至~5.5%。根据此前公告，KUKA  与美的在中国成立合资公司，在顺德新建基地，此举将使得美的能够更主动地参与到机器人业务的拓展，KUKA  在中国区的业务有望快速发力。
        ■进一步提高激励：美的同时公告了新的激励方案，包括针对核心管理团队的?事业合伙人计划?之第一期持股计划、?全球合伙人计划?之第四期持股计划，以及针对更多员工的第五期股票期权激励计划、员工持股计划等。完善的激励机制将进一步维护核心团队的稳定，激发斗志。
        ■投资建议：美的集团战略转型成效显著，长期增长前景可期，向着科技化集团的目标靠  近，估值中枢有望继续上移  。  我们预计美的2018  年  -2020  年EPS3.30/3.98/4.71  元；维持买入-A    的投资评级，6  个月目标价  66  元，相当于  2018年  20  倍动态市盈率。
        ■风险提示：原材料大幅涨价，外贸政策风险，股权激励和转型不及预期的风险。