安信证券-建筑行业周报：增值税率调低理论增厚利润，多重规范利好民营企业-180401

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        核心观点：  
        ■行业及政策动态：1）3月28日国务院常务会议确定深化增值税改革，决定自5月1日起降低部分行业增值税率。将制造业等行业增值税税率从17%降至16%，将交通运输、建筑、基础电信服务等行业及农产品等货物的增值税税率从11%降至10%；2）3月30日，财政部发布《关于规范金融企业对地方政府和国有企业投融资行为有关问题的通知》（财金〔2018〕23号），规范金融企业对地方政府和国有企业投融资行为。  
        ■增值税率调整理论增厚利润，对行业实际影响或有限：3月28日国务院常务会议确定深化增值税改革，决定自5月1日起降低部分行业增值税率。将制造业等行业增值税税率从17%降至16%，将交通运输、建筑、基础电信服务等行业及农产品等货物的增值税税率从11%降至10%。根据建筑业现行增值税征收规则，1）根据企业规模分为一般纳税人和小规模纳税人，一般纳税人适用税率为11%，小规模纳税人则为3%；2）根据项目执行日期实行新老划断政策，于2016年4月30日以前开工的项目执行简易计税（适用税率3%），2016年4月30日以后开工的项目则执行一般计税（适用税率11%）。此次下调的税率即指一般（纳税人）计税税率。  
        由于建筑处于中游行业，其成本端即"工料机"--劳务、建筑材料及机械设备的进项税受此次增值税调整影响效果暂难以精确测算（理论为建材机具价格减少1%，但结构占比根据项目性质不同有较大差异，且劳务分包所属服务业不在此次调整范围），若假设上游成本不变且项目最终交付价格不做调整，则销项税率下调1%有利于建筑企业提高利润率水平。如按照项目10%-15%毛利率、3%-5%净利率、70%-80%进项可抵扣比例等条件假设，对净利润约可边际增厚3%-5%左右，对于毛利率高的项目和子行业增厚效果更为显著。长期来看，由于中游行业议价能力较弱，上游成本的调整多会影响最终价格的变动，我们认为最终降税效果大概率需与下游行业及项目用户分享，作用在建筑企业自身增利效果较为有限。  
        ■23号文对PPP无新举措，规范叠加效应利好民营企业。3月30日，财政部发布《关于规范金融企业对地方政府和国有企业投融资行为有关问题的通知》（财金〔2018〕23号），23号文共十七条内容，明确提出国有金融企业除购买地方政府债券外，不得直接或通过地方国有企事业单位等间接渠道为地方政府及其部门提供任何形式的融资，不得违规新增地方政府融资平台公司贷款；不得要求地方政府违法违规提供担保或承担偿债责任。  
        财金〔2018〕23号文，重申严格落实《预算法》和《国务院关于加强地方政府性债务管理意见》（国发〔2014〕43号），可见此次通知发布旨在以提供举债融资的国有金融企业为切入口，增加防范和化解地方政府债务风险、规范地方政府举债融资行为砝码，借此达到解决金融企业过度依赖地方政府信用背书、捆绑地方政府、捆绑国有企业、堆积地方债务风险，从融资机构源头进行纠偏，增强风险防范实效。  
        参与PPP"规范操作"是底线，延续92号文规范精神。23号文中第九条对国有金融企业参与PPP项目融资提出：国有金融企业应以PPP项目规范运作为融资前提条件，对于未落实项目资本金来源、未按规定开展物有所值评价、财政承受能力论证的，物有所值评价、财政承受能力论证等相关信息没有充分披露的PPP项目，不得提供融资。我们认为2017年4月50号文规范地方政府融资举债行为、5月的87号文规范政府政府购买服务行为、2017年11月92号文坚决遏制隐性债务风险增量，集中清理PPP库项目以及23号文规范国有金融企业对地方政府和国有企业投融资行为系列政策是一脉相承，防范地方债务风险堆积；从内容上看23号文对PPP没有新增监管举措。我们认为23号文的发布，将进一步增强PPP规范效果，也进一步凸显对PPP参与主体有保有压（2017年11月192号文要求央企控制PPP投资规模，2059号文鼓励民间资本规范有序参与PPP），PPP市场"国退民进"趋势将逐渐形成。  
        财政部库最新项目数据整体平稳，新增项目数仍以管理库为主。从我们抓取财政部库3月31日项目数据来看，截至3月31日，PPP项目13978个（较上月环比-154个），项目投资总额为18.36万亿元（环比上月-0.27万亿元），其中储备库项目（识别阶段）6432个（环比-225个），项目投资总额6.81万亿元（-0.15万亿元），管理库项目7546个（环比上月+71个），管理库项目投资总额11.55万亿元（环比上月-0.12万亿），从数据来看，新增项目依然以管理库项目为主，凸显PPP规范提升入库门槛，PPP整体质量优化态势；同时，随着PPP"国退民进"趋势形成，优质民营企业将持续受益。
        ■持续建议重点关注园林：从PPP规范时间轴推进看，政策规范两个导向明显，一是加强对地方政府和国企约束，同时倡导民间资本参与，二是PPP项目规范，增量项目入库标准提高，新增项目以管理库项目为主，项目质量显著优化，PPP规范的双重效应叠加后，直接利好优质民营企业；另外，在PPP推进过程中市场快速扩张，民营企业受益明显的是园林工程板块，我们继续建议积极关注在手订单质量较好，订单量充足，同时在细分领域有优势、目前估值优势显著的园林板块优质个股，建议关注东方园林、东珠景观、岭南股份、天域生态等。  
        ■风险提示：经济下行风险、PPP推进不及预期、固定资产投资下滑、地方财政增长缓慢风险等。