建银国际-中升控股-0881.HK-二手车业务成为中期增长动力-210809

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2021年上半年净收入符合预期，同比增长61%芯片短缺带来新车利润率高涨二手车业务成为新增长点渠道供应短缺背景下的强劲业绩：在豪华车销量/总销量同比增长40%/45%至16.19/27.56万辆的推动下，中升控股的收入同比增长50%至873亿元人民币。

由于新车利润率从2020年上半年/2020下半年的3.0%/2.4%大幅上升至3.8%，毛利率同比增长0.4%或较上半年增长1.2%至9.7%。

得益于公司的“双保无忧”服务计划，其他增值服收入同比增长20%至15.72亿元人民。

售后收入同比增长34%，该业务的利润率达到48.2%。

库存水平从2020年下半年/2020年上半年的23.3/29.7日减少至2021年上半年的20.8日这一相当健康的水平，部分原因为芯片组供应的短缺。

强大客户群支持二手车业务发展势头。

中升正在向其战略性地理扩张的计划方向前进，计划的一个主要内容就是在目前行业整合的阶段收购较小的公司。

公司已经积累了超过600万的庞大客户群，一部分将升级、服务和以旧换新车辆。

同时，延长的保险计划将继续增加经销商和客户都可以获得和使用的服务记录，追踪每款车型的历史，从而在每次二手车交易前获得全面的了解。

在2020年销量增长50%至10.7万辆的基础上，公司预计2021年销量将同比增长40%。

因越来越多的豪华车用户将返回升级。

我们预计二手车交易的利润率将会更高。

2021年上半年二手车销量达到66,735辆，同比增长64%。

2021年上半年二手车销售收入达到35.03亿元人民币的高峰，毛利率为7.1%；2020年全年销售额达到25.76亿元人民币，毛利率为7.6%。

在我们看来，公司近期收购仁孚中国的门店将推动它在该子市场的销售，短期内年销售额将增长不低于50%。

维持优于大市：我们维持FY21F/FY22F/FY23盈利预测不变，因其已经反映了我们对行业复苏的乐观观点。

奔驰和仁孚的销售利润率将更高。

我们维持公司优于大市评级，并维持我们92.20港元的目标价，该目标价仍然是根据FY2218倍市盈率，以反映中升控股在FY21F/22F/23F分别为40%/25%/26%强劲的每股盈利增长预测，以及资本对这一行业强大的兴趣。