光大证券-博腾股份-300363-2021年中报点评：业绩高质量增长，导流效应显现，漏斗结构强化-210814

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事件：公司发布2021半年度报告，2021H1实现营收12.56亿元（+35.73%YOY），实现归母净利润2.15亿元（+63.86%YOY），扣非归母净利润2.01亿元（+69.99%YOY），业绩符合预期。

2021Q2业绩创新高，盈利能力持续提升。

2021Q2，公司营收7.13亿元（+33.34%YOY），归母净利润1.26亿元（+52.79%YOY），实现了连续9个季度的强劲财务表现，单季度业绩创历史新高。

盈利能力方面，2021H1公司整体毛利率为42.98%（+4.38ppYOY），净利率为17.00%（+2.91ppYOY），得益于公司订单增长、产能利用率和运营效率的不断提升，以及产品结构的不断优化。

导流效应显现，漏斗结构强化，API能力升级。

2021H1，CRO收入3.59亿元（+58%YOY），其中，中国团队收入2.52亿元（+93%YOY），J-STAR团队收入1.07亿元（+10%YOY）；CMO收入8.63亿元（+29%YOY），其中项目导流带来的订单增量约4,800万美元，导流效应显现。

同时，订单漏斗结构持续强化，上半年实现交付的270个项目中，临床二期及以前的158个，占比过半且明显高于去年同期的99个。

此外，公司API能力不断升级，原料药业务收入大幅提升至1.80亿元（+277%YOY），服务产品数同比增加43个至79个。

资产周转率达历史高位，运营效率明显提升。

2021H1，公司总资产周转率为0.26次，为2017年以来最高值，主要是资产管理能力已明显提升，上半年平均产能覆盖率达约74%（+10ppYOY）。

Q2公司新增高端产能109车间（中小商业化项目产能162m3），在订单丰富、产能偏紧的背景下，其业绩弹性值得期待。

基因细胞治疗CDMO订单拓展加速，打开公司中长期天花板。

2021H1，公司制剂CDMO和细胞基因治疗CDMO整体处于亏损阶段（-4,598万元）。

我们预计，公司基因细胞治疗CDMO随着订单拓展加速（上半年新增订单9个，涉及金额约5,466万元），收入端有望加速，利润端亏损有望逐步收窄；随着2022Q4制剂车间投产，2023年起公司制剂CDMO收入贡献有望逐步提高。

盈利预测、估值与评级：随着公司在全球创新药产业链的参与度持续提高，运营效率不断提升，公司订单导流效应、漏斗结构有望继续强化，盈利能力有望继续提高。

此外，基因和细胞治疗CDMO继续取得实质性进展，打开公司长期天花板。

我们维持公司21-23年归母净利润为4.53/5.92/7.80亿元，分别同比增长40%/31%/32%，现价对应21-23年PE为116/89/67倍，维持“买入”评级。

风险提示：早期CRO项目向后期转化进度不及预期；商业化CMO订单波动风险；战略新业务推进速度不及预期。