天风证券-银行业专题研究：招行VS富国，零售王者，谁主沉浮？-180402

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        玉汝于成，终成零售银行龙头  
        招行是我国零售银行的佼佼者。招行自2004年就开始将零售视为战略重点，大力发展零售业务。经过长期的积累和发展，招行形成了独特的业务结构，盈利能力强劲，资产质量较优，资本完全内生性补充，堪称"零售之王"。  
        富国银行定位社区化的银行，并长期专注于零售业务领域。1998年，经历了一百多年风雨的富国还只是一家区域银行，在大银行的并购狂潮中，收购了西北银行，08年金融危机中并购美联银行实现弯道超车。富国依靠社区银行优势和交叉销售，形成了异于其他三大行的业务和收入结构。  
        相似的资产负债结构，收入结构较优  
        相似的资产负债结构。招行与富国资产均以贷款为主，负债以存款为主，且房贷占比较高。招行3Q17贷款占比达59.57%，居于我国股份制上市银行首位；而富国贷款占比近年来保持在50%左右，高于美国其他三大商行。  
        收入结构较优。招行3Q17手续费净收入占比29.8%，与富国的37.1%占比接近。随着信用卡业务、受托业务、财富管理等业务蓬勃发展，招行与富国在非息收入占比以及手续费用占比层面差距逐渐缩小。  
        立足零售，造就高ROE的资本内生银行  
        招行与富国零售营收与利润占比均过半。依托零售优势，带来了较低存款成本较高的贷款收益，造就了招行和富国领先同业的ROE水平。  
        招行和富国的资本充足率均稳步提升。招行走出"资产扩张-资本不足-再融资-资产扩张"的传统模式，资本内生能力提升。核心资本充足率与富国的差距进一步缩小，3Q17已达12.72%，打造"轻型银行"初见成效。富国资本充足率一直居于同业前列，因其一直保持较低的总资产规模速度，同时营收占比较高的零售银行业务又具有低资本消耗的特点。  
        投资建议：超越富国可期，高ROE的零售之王  
        招行与富国均长期立足零售银行，零售营收与利润占比过半，打造了零售银行的护城河；零售优势造就了好于同业的ROE水平。较于富国，招行在成长性与ROE上更胜一筹。而依托Fintech，招行明确定位金融科技银行，直接对标独角兽科技公司，不断巩固零售优势，有望成为世界零售银行的王者。  
        招行依靠零售业务实现了"低成本负债-较高息差-优化贷款质量-扩大盈利"的良性循环，ROE持续保持较高水平，17年ROE为16.54%，反转上行。我们预计招行18/19年盈利增速达18.6%/19.1%，目标价35.45元/股，对应1.7倍18年PB，维持增持评级。  
        风险提示：经济超预期下行导致资产质量大幅恶化；金融强监管超预期影响市场情绪等。