光大证券-天能动力-0819.HK-业绩好于预期，龙头地位稳固-180403

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        ◆归属股东净利同比增长37.3%至11.78  亿元、高于我们预期19%：收入269  亿元（人民币，下同），同比增长25.2%；毛利率约为13.0%，同比降0.8  个百分点；归属股东净利11.78  亿元，同比增长37.3%；每股摊薄盈利1.02  元（建议每股末期股息0.37  港币，股息支付率30%）。
        ◆铅电池龙头地位稳固：电动两轮车、三轮车电池营收约217  亿元，同比增长26.8%；特殊用途电池营收20.54  亿元，同比增长5.1%。公司电动两轮车（三轮车）出货量1.93  亿只（2013-2017  年CAGR9.9%）。国家对铅电池行业的环保整治继续提升龙头市场占有率（公司17  年市占率42%），行业整合红利持续释放。
        ◆再生铅对外销售增长56.2%至14.92  亿元、缓解铅价波动风险：17  年公司再生铅对外销售14.9  亿，加上自用27.4  亿，贡献净利1.83  亿；目前拥有浙江、河南两大生产基地，为国内最大无害化回收废旧电池的企业，铅回收率99%。总处理产能40  万吨废旧电池，完全满产情况下可生产25-28  万吨再生铅，公司指引该业务18  年收入增长50%。
        ◆锂电池营收12.23  亿元，同比增长98.7%：目前锂电池主要客户包括：奇瑞、康迪、力帆、一汽、牛电科技、雅迪以及共享电单车，奇瑞为最大客户。目前电芯及pack  有效产能2.5GWh，出货量1GWh，产能利用率较低致毛利率仅有10%。公司对锂电态度稳中求进，不激进扩产能，保持一定研发投入跟随。公司并不担心锂电在电动自行车领域渗透，认为短期内铅电池仍是该领域主流，庞大渠道优势对自身锂电也有帮助。
        ◆维持“买入”评级，上调目标价至HK$12.37，对应2018  年P/E8.4x：铅电池行业仍有5%增长，受环保整治影响行业整合红利持续释放，龙头市占率稳步提升；再生铅、锂电池业务18  年贡献度有望进一步提升。公司财务稳健，维持净现金状态，无重大资本开支计划，通过二级市场持有同业超威动力（行业第二大）10%股权，显示对行业看好及希望推动两家合作。预计2018-2020  年营收CAGR13.0%、净利CAGR14.6%。当前估值6.3x  2018  年P/E，股息率4%。
        ◆风险提示：铅价大幅波动以致无法及时传导至下游；价格战重启。