华泰证券-游族网络-002174-深耕出海业务，游戏大作助力增长-180403

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        2017  年内生增长符合预期，海外收入高速增长
        公司发布2017  年年报：营业收入同比增长27.89%至32.35  亿元；归母净利润同比增长11.57%至6.55  亿元。公司此前（3  月30  日）发布业绩预告修正：营业收入由32.42  亿修正至32.35  亿；归母净利润由8.06  亿修正至6.56  亿，原因系投资收益递延至18  年，内生增长符合预期。报告期内，公司海外收入增长55.23%；18  年/19  年我们预计IP  大作《权力的游戏》有望上线，持续看好公司业绩，维持买入评级。
        出海标杆地位稳固，持续深耕区域市场
        2017  年，公司海外收入同比增长55.23%至19.68  亿元，源自海外发行的《女神联盟》系列、《少年三国志》、《狂暴之翼》（根据中国游戏产业年会数据，在17  年度中国移动游戏海外收入排行中居TOP5）市场表现亮眼。目前，公司发行版图已经拓展至230  个国家/地区，17  年全球新增游戏用户超1  亿（年报数据）。公司也于17/18  连续两年入选由WPP、凯度华通明略以及Google  联手发布的BrandZ?中国品牌出海排行榜30  强。公司通过发布成立印度子公司等举措，“1+N”欧洲战略，进一步推动本地化发行进程，推动出海业务本地化，精细化运作。
        17  年手游收入与投入并举，未来有望凭借大作延续增长势头
        2017  年，手游收入同比增长79.55%至23.01  亿元，占营业收入比重提升至71.12%，主要系《少年三国志》《狂暴之翼》贡献，根据公司年报，其中《少年三国志》上线3  年全球注册用户突破1  亿，上线34  个月累计流水突破41  亿元，老用户在2017  年暑假留存率达到95%，生命周期较长。2017  年公司加大研发投入：研发人员数同比增长77%至1467  人，研发投入同比增长86%至3.21  亿元，为未来两年筹备弹药。我们预计18  年上线自研手游《天使纪元》海外版、《三十六计》、《权力的游戏》等大作。
        1.47亿投资收益+税收返还预计递延至18年确认
        18年3月30日，公司发布关于业绩快报的修正公告：1）投资收益调减1.45  亿元，其中1.39  亿元来自17  年转让股权投资的部分股份，公司拟将投资收益确认的时点放至投资全额转让完成后（我们预计在18  年）。2）其他收益调减845.89  万元，系部分增值税即征即退申请，公司将在获得税务部门批复后再确认。
        公司二线龙头和出海标杆的主逻辑不变，游戏大作助力公司业绩增长
        公司持续巩固出海标杆地位，我们预计游戏大作或将显著支撑18  年业绩增长，微调18/19  年归母净利润分别为11.27/13.87  亿元（前值为11.25/13.86亿元），对应18/19  年EPS  为1.27/1.56  元。由于可比公司18  年PE  中值为20X，考虑到公司大作持续出海贡献成长性，给予公司18  年PE  估值19~22X，调整目标价为24.13~27.94  元（前值为29.21~31.75  元），维持买入评级。
        风险提示：游戏产品市场表现不及预期。