华安证券-超图软件-300036-受益于国土三调及机构改革，内生高增长延续-180403

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        事件：公司年报数据显示，2017  年实现营业收入12.50  亿元，同比增长50.0%；实现归母净利润1.96  亿元，同比增长53.99%；扣非后净利润1.83亿元，同比增长70.75%。
        主要观点：
        业务稳健，毛利下滑
        2017  年公司营收与净利润延续高增长，一方面收购的上海数慧并表对营收和净利润的贡献分别为10.5%和13.9%；另一方面受益于不动产登记爆发，内生业务增长向好。公司延续稳健经营，表现在经营活动净现金流2.49  亿元，超过净利润金额；货币资金（5.62  亿元）及其他流动资产金（3.95  亿元）超过9  亿元。此外2017  年新签订单达18  亿元，同比增长40%，大额订单明显增多。但毛利率58.89%，同比下降4.3  个百分点，主要由于2017  年不动产登记中数据整理业务放量，公司将数据整理业务外包，导致毛利水平下滑，随着数据整理业务比重下降，毛利率有望维持稳定。
        后不动产时代到来，业务量仍将维持高增长
        公司近几年业绩高增长的动力主要来源于2015  年开始的不动产登记业务，随着不动产登记业务时间节点临近，2018  年公司业务进入后不动产时代。但公司业务量的高增长仍将延续，首先，2016-2017  年主要进行发证系统建设，实际上围绕不动产登记的数据整理及服务业务体量仍然较大；其次公司已经开始布局国土三调及自然资源登记业务；最后公司去年发布新一代GIS  平台SuperMap  GIS  9D，三维GIS  技术水平国际领先，围绕三维技术的城市设计、工程技术等业务需求正在兴起。
        国土三调稳步推进，自然资源调查有望纳入
        国土三调于2017  年七月拉开帷幕，国土资源部已经在20  个试点单位进行试点。2018  年2  月，国土资源部正式印发《第三次全国土地调查实施方案》，对三调工作作出详细部署。2018  年国土三调业务全面铺开，但大体量建设将落在2019  年。此外，自然资源部的整合意味着国土三调有望增加自然资源调查，国土三调市场容量进一步扩大。公司已经在调查支撑、数据建库、数据库管理及数据共享分析等全过程技术上做好储备工作，加上在不动产登记平台系统建设上的先发优势，有望在三调中获得较高的市场份额。
        国产GIS  软件出海，国际化业务持续推进
        2017  年公司境外业务收入1897  万元，占营收比重仅1.52%。长期以来，公司在拓展海外业务上动力不足，但目前中国地理信息化的水平已经超过欧美，公司去年达成了德国地下管线三维研发的业务合作，增强了进军海外发达国家的信心。2018  年公司将加大在国际市场上的投入，同时更多地参加国际展会，目标是在三年内通过宣传使超如成为全球知名品牌。
        国家机构改革对公司中长期构成重大利好
        两会期间国务院机构改革将国土资源部、发改委、住建部、农业部、林业局、海洋局、测绘地理信息局部分职能整合为自然资源部，统筹全国各类资源调查、规划管控、确权登记与开发利用。自然资源部职能统一后，在项目的推进力度及速度上将超过以往，例如可能将自然资源调查整合入国土三调，中长期对公司业务构成重大利好。
        盈利预测及投资建议
        我们预计公司2018-2020  年净利润分别增长25%、42%和46%，EPS  为0.54元、0.77  元和1.12  元，当前股价对应38X、27X  和19X  PE。公司作为GIS行业龙头，将长期受益于不动产登记、国土三调及未来统一资源登记预期，加上公司海外业务加速拓展，业绩将持续保持高增长。我们维持公司“买入”评级，给予目标价25  元。
        风险提示：
        不动产登记推进速度低于预期、国土三调总预算低于预期