平安证券-海南瑞泽-002596-进军旅游板块，“大基建+大生态+大旅游”布局初见雏形-180404

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        投资要点
        外延扩张，形成“大基建+大生态+大旅游”三大板块业务布局：公司原主业为商品混凝土业务，近年来积极通过外延并购的方式，布局多元化业务。2014  年末，公司完成对釐岗水泥的收购，2015  年完成对大兴园林的收购，2018  年1  月完成对广东绿润剩余80%股权收购（实现100%控股），进入市政环卫板块；2018  年2  月和3  月,公司分别与中交海投、新疆汗血马文化公司签署战略合作框架协议，计划开展国际邮轮业务和马产业综合项目，进军旅游板块。至此，公司形成了“大基建+大生态+大旅游”三大板块的业务布局。
        大基建业务增长有限，大生态业务为未来主要增长点：1）公司商品混凝土业务为海南省龙头，该业务资金消耗大，盈利能力弱，未来增长有限。2）水泥业务由子公司金岗水泥运营，2017  年水泥业务收入迅猛增长得益于供给侧改革的深入、需求提升，以及由此带来的水泥价格持续涨价因素，预计2018  年价格上涨空间有限，可能保持高位震荡。3）园林绿化业务由子公司新大兴园林运营，2017  年收入呈翻倍增长，主要受益于国家环保政策和PPP  项目落地加快的推动作用，根据在手订单推测2018  年有望实现收入规模20  亿元。4）2018  年1  月31  日实现100%控股广东绿润，公司承诺2017-2020  年绿润环境的扣非归母净利润分别不低于1.2  亿元、1.4  亿元、1.56  亿元和  1.88  亿元，生态环境业务持续加码，未来有望成为公司主要业绩贡献板块。
        立足三亚优越资源环境，进军旅游板块：1）与中交海投合作，开发国际邮轮业务。公司将依托中交国企大平台，借助中国改革开放四十周年、海南岛建省办特区三十周年重大契机，发展三亚国际邮轮码头，打造海南环岛游、三沙游、环南海游、环国内其他沿海游全面发展的格局。2）与新疆汗血马文化产业公司合作，拟建设马产业旅游综合项目。双方计划在海南省三亚市选址建设马术体育赛事项目、马文化博物馆以及马文化旅游特色小镇。借助野马集团在马业多年深耕经营所取得的产业专业经验和资源，公司在马产业旅游项目的未来发展值得期待。
        投资建议：预计2018-2020  年公司归属母公司股东净利润分别为4.14  亿元、5.30  亿元、5.94  亿元，同比增速分别为135.2%、27.9%、12.0%，EPS  分别为0.39  元、0.49  元、0.55  元，目前股价对应PE  分别为35.3  倍、27.6  倍、24.6  倍。根据市场一致预期，园林工程上市公司2018  年平均PE  为21.0  倍，水泥上市公司2018  年平均PE  为19.7  倍，均低于海南瑞泽35.3  倍的PE  水平。公司利用三亚优秀的资源发展旅游业务，将带来新的业绩增长点，且2018  年4  月海南将迎来建省办特区30周年庆典，海南板块的股票将有所表现，但考虑到估值偏高，首次覆盖，给予公司“中性”投资评级。
        风险提示：
        1、资金不足风险。上市公司混凝土业务和园林绿化业务均需在前期投入大量资金，且按项目完工进度确认收入和回收金额，园林绿化业务规模迅速增加，公司资金压力急剧增加，且公司计划进军旅游业务，前期也需大量资金投入，公司可能面临资金不足风险。
        2、应收账款出现坏账风险。由于商品混凝土业务和园林绿化业务所处行业和业务模式，导致公司应收账款余额高达18.78  亿元，若未来地方财政资金出现紧张、政府部门对园林绿化项目投资预算减少，或大型房地产企业的资金周转率下降，则公司将面临延期收款甚至无法收回货款、工程款的风险。
        3、业绩和业务发展不及预期风险。水泥价格和销量能否在2018  年维持高位存在不确定性，园林绿化业务能否保持规模增长也存在不确定性，公司发展旅游业务目前只签订框架协议，能否顺利开展也存在不确定性。
        4、海南板块整体回调风险。由于2018  年4  月海南将迎来建省办特区30  周年庆典，近期海南板块股票上涨较多，如果市场热度降温，海南板块可能整体回调，公司股价也可能随之下调。