招银国际-中国银行-3988.HK-盈利能力的恢复或将受益于美元加息进程-180404

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        2017  年拨备前利润增长符合预期。2017  年，中国银行拨备前利润达到3,099亿元人民币，按年微降0.2%，与我们预期相符，若撇除出售南洋商业银行、集友银行等的一次性收益后，拨备前利润按年增长8.6%。纯利增速低于我们的预期，主要由于中行维持了较高的减值损失，纯利按年增长4.8%，至1,724亿元人民币。
        净息差温和改善，预期2018  年将有更好表现。2017  年中行净利息收入按年增长10.6%，至3,384  亿元人民币。净息差按年回升1  个基点至1.84%，但与前三季相比，净息差下降1  个基点，主要由于2017  年下半年同业负债成本上升较快所致。不过，中行的整体存款成本保持稳定，而境内存款成本更下降13  个基点，主要是由于活期存款占比按年提升0.9  个百分点至49.4%，以及境内人民币存款日均余额按年增长12.5%。在生息资产端，利息收益率按年上升1  个基点。过去几年，在全球低息环境下，中行的净息差扩张部分受制于其占比较高的海外业务。而在目前美元进入加息周期的背景下，我们期望2018年海外业务将对中行净息差产生正面影响。
        资产质量改善较缓。2017  年，中行的不良贷款率按年下降1  个基点，至1.45%，但年中不良贷款率走势呈现反弹，第四季度环比及下半年环比分别回升4  个基点及7  个基点。我们认为主要是由下半年境内公司贷款的资产质量恶化导致的，其不良率环比上升19  个基点，而境内个人贷款和境外贷款的不良率环比则分别下降6  个基点及持平。其他指标也显示中行的资产质量短期仍然承压：1）关注类贷款占比下半年环比上升14  个基点至2.91%，以及2）下半年不良生成率经测算环比上升22  个基点至1.05%。不过，好的一点是，逾期贷款余额环比下降3.5%，而不良贷款比逾期90  天以上贷款比例环比提升10.2个百分点至120.5%，显示不良确认更加严格。中行贷款结构中，有21.2%的境外贷款和32.0%的境内个人贷款，其不良率分别为0.18%及0.76%，维持低位且持续改善，对中行的资产质量起到了很好的稳定作用。我们预期2018  年中行的资产质量将逐步企稳。
        提出建立“新时代全球一流银行”新战略，维持买入评级。中行提出了到2050  年建成“新时代全球一流银行”的战略目标，其中涉及对金融科技的投入（占每年营业收入的1%-2%）、发展低资本消耗业务、继东南亚业务后将继续对其他海外区域平台进行整合等。我们认为该战略对于中行的长远发展具有积极的引导作用。基于对资产负债表增速的修正，我们将2018  年及2019年的净利润预测小幅下调3.0%和1.9%至人民币1,855  亿元和人民币2,031  亿元。现时中行的估值相当于2018  年预测市账率的0.66  倍。我们仍然维持买入评级，最新目标价为5.2  港元，相当于2018  年预测市帐率0.81  倍。