中信证券-物流和出行服务行业航空重构繁荣系列之六：黎明前夜，及时布局-211206

《中信证券-物流和出行服务行业航空重构繁荣系列之六：黎明前夜，及时布局-211206（29页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《中信证券-物流和出行服务行业航空重构繁荣系列之六：黎明前夜，及时布局-211206（29页）.pdf（29页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

核心观点疫情散发叠加油价高位导致Q4利润承压，但或为黎明前夜。

治疗药物有望陆续上市和疫苗接种率提升等利好不断累积，维持2022Q2国际线可能松动的判断。

今年以来航空市场阶段性修复验证内线需求强韧性，期待治疗药物量产会带来防治结合的结构性拐点。

供给端2020年国内运输飞机净增长仅85架，创下2003年以来历史低点，料2022年或80~90架左右，行业飞机低引进或持续至2023年，民航供给收紧逻辑较为确定。

复盘历史，2008年金融危机后民航需求强劲反弹，若治疗药物逐渐上市和疫苗接种率提升形成防治结合的有效防线，此前受压制的需求有望快速恢复，或将推动三大航净利率未来两年恢复至5%~8%，料三大航市值或存在1倍以上空间，高Beta释放临近，航空重构繁荣。

新冠特效治疗药物有望陆续上市和疫苗接种率提升等利好不断累积，我们维持2022Q2国际线可能松动的判断。

对标航运超9倍空间、三大航1倍以上高Beta兑现或临近。

默沙东就口服特效药Molnupiravir已向FDA申请EUA，辉瑞特效药降低住院或死亡率89%，国产新冠药物有望年底前获批（附条件）上市。

11月22日，国家卫健委统计全国疫苗接种超24亿剂次，中国疾控中心主任高福提出“如果2022年初疫苗接种率超过85%，中国将考虑开放边境。

”治疗药物和疫苗接种率提升等利好不断累积，我们维持2022Q2国际线可能松动的判断。

9月20日美国宣布放松自11月起欧洲赴美旅行限制，消息宣布后7日平均订票量较2019年同期降幅从82%迅速收窄至35%左右，足见压制需求的强韧性。

对标航运超9倍的空间，考虑到至2022年连续4年飞机低供给，快速恢复的压制性需求有望驱动供需差转正并迅速扩大叠加票价市场化弹性，料三大航市值或存在1倍以上空间，高Beta释放临近。

5月、7月民航需求阶段性修复验证内线需求强韧性，Q2春秋航空扣非净利较2019年同期降幅收窄至4.9%。

期待新冠治疗药物量产带来防治结合的结构性拐点，Q3、Q4或为民航黎明的前夜。

2021Q2民航需求阶段性修复验证内线需求强韧性，三大航净利润环比大幅减亏24.0~56.3亿元，春秋航空扣非净利较2019年同期降幅收窄至4.9%。

疫情局部波动、极端天气叠加油价，导致Q3三大航亏损环比扩大7.5~19.6亿元，考虑Q4全国疫情多地散发以及油价高位运行，预计上市航司利润端承压，期待新冠治疗药物的量产带来行业的结构性拐点，目前或为民航黎明的前夜。

油价快速上涨或导致航油成本压力上升，在局部疫情波动背景下，春秋航空单位扣油成本或已升至0.22~0.23元。

我们预计Q4春秋航空国内线RPK较2019年同期增长30%~35%，净利润亏损或1.5~2.0亿左右。

航司引进意愿、局方监管和制造商产能形成合力，飞机低供给或连续5年，民航供给收紧逻辑较为确定。

2020年国内运输飞机净增长仅85架，创下2003年以来历史低点，料2022年或80~90架左右，行业飞机低引进或持续至2023年。

预计2021~25年行业飞机引进增速或降至5%~6%，（“十三五”期间9%~10%），其中预计2022年国际线仍承压，行业飞机增速或仅有2%~3%，为“十四五”期间最低的一年。

航司经营压力传导至供应商端则体现为产能收缩，2019年末单月产能63架，2021H1末单月产能恢复至40架，仍有36.5%的差距。

B737Max复飞或在2022年，预计C919交付集中在“十五五”，短期内对行业供给增速的影响有限。

强烈建议关注三大航高Beta弹性释放、重构繁荣，同时继续推荐春秋航空。

2021年春秋航空净引入飞机在行业中占比10.6%，实现逆势扩张。

市场担忧明年飞机引进增速放缓，我们预计飞机利用率恢复正常较2021年“五一”假期间最高的日均航班量仍有8%~10%增长，2022年公司运力增速与飞机引进之间存在成长轧差。

布局2000万级别大连基地，预计后疫情时代将进一步巩固公司日韩航线优势，我们估算目前大连-东京单机毛利率约25%~30%，预计航线网络优化持续。

复盘历史2008年金融危机后民航需求强劲反弹，2010年三大航净利率升至7.6%~15.4%，南航2009年1月至2010年11月超额收益率185%。

若治疗药物逐渐上市和疫苗接种率提升形成防治结合有效防线，被压制需求2022年有望快速恢复，或将推动未来两年三大航净利率恢复至5%~8%，三大航市值或存在1倍以上空间，高Beta释放临近，行业或重构繁荣。

风险因素：疫情控制不及预期；航空需求不及预期；油价汇率扰动超预期。

投资策略：短期利润承压无需过度悲观，治疗药物有望陆续上市和疫苗接种率提升等利好不断累积，对Omicron的影响不必过分悲观，2022Q2开始或迎国内线需求快速修复和国际线松动。

对标航运超9倍空间、三大航1倍以上高Beta临近。

后疫情时代供需结构的逆转或为基本面最大变量，若油价回调则锦上添花。

供给端2020年国内运输飞机净增长仅85架，创下2003年以来历史低点，料2022年或80~90架左右，行业飞机低引进或持续至2023年，飞机或将连续5年低供给，民航供给增速收紧逻辑较为确定。

复盘历史2008年金融危机后民航需求强劲反弹，若治疗药物陆续上市和疫苗接种率形成防治结合有效防线，被压制需求2022年有望快速恢复，或将推动三大航净利率恢复至5%~8%，三大航市值或存在1倍以上空间，高Beta释放临近，行业或重构繁荣。

强烈建议关注有望受益于被压制需求的快速修复、预计未来两年净利率将恢复至5%~8%的周期高点、高Beta重构繁荣的三大航，其中中国国航经历三重筑底、后疫情时代产能利用率及业绩弹性料将领先可比公司，重构繁荣首推国航。

继续推荐成本优势明显、疫情背景下逆势扩张、成长性确定强的春秋航空。