安信证券-柳工-000528-规划2018收入增速远超行业，业绩弹性逐步释放-180403

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        ■2017  业绩符合预期，2018  规划收入大幅超行业增速：公司发布2017  年报，实现收入112.64  亿元，同比增长60.79%；实现归母净利润3.23  亿元，同比增长555.56%。分季度看，Q4  单季度实现收入31.47  亿元，同比增长59.01%；实现归母净利润4328.8  万元，同比增长74%。2018  年公司规划，实现收入150  亿元，同比增长30%以上。公司同时发布2017  年利润分配预案，拟每10  股派发现金红利1.5  元（含税）。
        ■土石方机械大幅增长，出口保持强劲增长：分产品看，土石方机械实现收入81.1  亿元，同比增长85.07%；毛利率22.85%，同比略微下降0.32  个pct。2017  年公司进行系列营销创新活动，土石方机械各产品线市占率有明显提升，核心产品继续保持市场领先地位。融资租赁业务收入3.56  亿元，同比下降14.33%；毛利率58.34%，同比上升0.3  个pct。分区域看，2017  年公司国内/国外分别实现收入88.28  亿元和24.36  亿元，同比增速分别为77%和21%，出口保持强劲增长。公告显示，2017  年印度公司业绩实现大幅增长，同比增速超50%，其中装载机、平地机市占率继续保持行业领先地位。公司预计2018  年国内行业增速10%左右、海外行业增长5%~10%，并规划2018  年公司收入目标150  亿元，同比增长30%以上，大幅超行业增速，预计公司市占率将持续稳步提升。
        ■期间费率明显下降，经营效率提升：年报显示，2017  年公司销售、管理、财务费率分别为9.3%、7.4%和0.5%，同比分别下降1.1  个、2.3  个和1  个pct；主要系行业回暖，公司收入快速增长，经营效率得以提升。其中2017  年公司财务费用5095  万元，同比大幅下降50.12%，主要系利息净额减少，公司财务压力有所下降。
        ■资产负债表负担不断出清，利润弹性有望释放：2017  年公司共发生资产减值损失2.25  亿元，其中存货跌价损失和坏账损失占比较高，分别为1.08  亿元和9538.79亿元。根据报表计算，公司存货周转天数（存货/营收TTM）从2017  二季末开始明显下降，到2017/12/31  下降至0.34；应收账款周转天数（应收账款/营收TTM）自2016  年初起开始下降，到2017  年底下降至0.25，大概恢复到2013  年水平；两项指标均显示公司资产负债表负担不断出清，预计2018  年有望释放业绩弹性。
        ■投资建议：预测2018-2020  年净利润分别为7.02  亿元、9.88  亿元和13.90  亿元，对应EPS  分别为0.62  元、0.88  元和1.23  元。维持买入-A  评级，6  个月目标价11.16元，相当于2018  年18  倍动态市盈率。