民生证券-宇通客车-600066-2017年年报点评：业绩受补贴调整呈现下滑，整体市占率稳步提升-180403

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        一、事件概述
        公司发布2017年年报：全年实现营收332.22亿元，同比下滑7.33%；归母净利润31.29亿元，同比下滑22.62%；EPS为1.41，同比下滑22.62%。拟每10股派发现金股利5元（含税）。
        二、分析与判断
        业绩受补贴调整有所下滑  整体市占率稳步提升
        2017  年全年实现营收332.22  亿元（YOY-7.33%）  ，  归母净利润31.29  亿元（YOY-22.62%）；Q4实现营收142.27亿元（YOY+0.25%），归母净利润12.27亿元（YOY-30.56%）。
        全年业绩下滑主要受到新能源补贴政策调整及行业总体需求下滑的影响。2017年公司总销量为6.73万辆（YOY-5.24%），其中大中型新能源客车2.42万辆（YOY-8.49%）。但整体表现明显优于行业整体水平，据中客网统计数据，2017年行业7米以上客车实现销售16.76万辆（YOY-13.88%），大中型新能源客车销售8.55万辆（YOY-19.53%）。
        Q4单季销量（YOY+12.04%）与营收（YOY+0.25%）增速不匹配的原因主要源于：一是Q4为应对竞争抢占市场份额，终端售价给予一定折扣；全年总体市占率提升2.9个百分点至35.4%。二是预计新能源客车销量结构变化，8米左右车型受年底二三线公交采购需求影响占比有一定提升。
        补贴退坡+资金拨付周期影响  盈利能力有所下滑
        2017年毛利率为26.32%，同比下滑1.50个百分点；净利率为9.54%，同比下降1.90个百分点；净利率下滑一方面受到管理费用率和财务费用率提升的影响，其中管理费费用率提升1.08个百分点至6.17%，财务费用率提升0.71个百分点至1.48%。此外应收账款资产减值5.07亿元，同比增长40.44%，财务费用及资产减值主要受到国补资金拨付周期的影响。
        三、盈利预测与投资建议
        在政策去伪存真、扶强扶优的导向下，随着新能源公交渗透率持续提升以及新能源座位客车渗透率逐步提升，看好公司的产品竞争力和长期发展，预计整体市占率进一步提升。此外，现金流不断好转，预计分红恢复历史水平的概率较高。预计2018、2019、2020年EPS分别为1.64元、1.78元和1.91元，对应PE为13倍、12倍与11倍，维持“强烈推荐”评级。
        四、风险提示：新能源汽车推广不及预期，客车行业竞争加剧。