天风证券-煤炭开采行业：需求后移，4月动力煤消费量可能好于3月-180409

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        1.动力煤传统消费淡季  
        4月为动力煤传统需求淡季，一方面气温回升、取暖用电需求回落，另一方面水电出力增加、挤压火电负荷。观察历史数据可以很清楚地看到，每年上半年的4-5月份、下半年的9-10月份形成两个明显的动力煤消费"洼地"，动力煤消费的季节性特征明显。当我们将视点聚焦动力煤上半年消费淡季4月份时，发现历年4月份动力煤消费量均低于3月份，仅2015年除外。2015年4月动力煤消费量26,180万吨，环比3月增加2354万吨。从日频数据沿海六大电厂日耗来看，仅有2015年4月日耗均值明显高于3月，2015年4月沿海六大电厂日耗均值为60.31万吨，相较3月日耗均值56.31万吨高4万吨/天。  
        2.  是什么原因导致了15年4月"与众不同"的动力煤消费特征？  
        （1）水电疲软，大幅弱于往年？  
        对此我们对比了历年4月份水力发电情况。15年4月水电发电量702亿千瓦时，环比3月增加26亿千瓦时，除14年4月水电环比大幅增加外，13、15、16、17年4月环比3月水电发电量增加值均值为25万吨，15年4月水电恢复处于平均水平之上，说明15年4月火电日耗的增加并非由水电拖后腿而致。  
        （2）Q2宏观经济环境大幅转好？  
        2015年总体经济形式是稳中趋缓，宏观经济下行压力加大。15年二季度gdp同比增长率与一季度持平，均为7%，宏观经济向好带来15年4月份动力煤消费增量解释支撑力度不足。  
        （3）极端天气影响？  
        4月份不似7、8月份的"迎峰度夏"和12月份、1月份的"迎峰度冬"，极端天气导致用电量的异常。我国以季风气候为主，南方为亚热带季风气候，4月的南方正处春暖花开之季，气温回升，温暖舒适，随着季风到来雨量增多；北方为温带季风气候，春季多干旱多风沙，故4月份动力煤消费量的增加暂不考虑异常天气的影响。并且根据中国气象局数据显示，2015年4月份天气情况并无异常。  
        （4）需求后延释放  
        2015年农历春节为2月19日，为近10年中最晚的，元宵节为3月5日，之后两会"无缝"对接，一直到3月中旬两会结束。我们认为正是春节时间偏后叠加两会召开，使得下游需求后延从而形成这种情况。  
        3.  似曾相识的18年和15年  
        对比往年来看，到目前为止18年和15年是最为相像的。  
        （1）从时间点来看：15年春节为2月19日，18年春节为2月16日，为近10年来春节最晚的两个年份；一般元宵节后民工陆续返回，下游开工逐渐恢复，15年元宵节为3月5日，两会召开也为3月5日，18年元宵节为3月2日，两会在其隔天开幕，可以说春节和两会均为"无缝衔接"，这也是近10年绝无独有的两年。  
        （2）从日耗回落和恢复对比来看：15年和18年2月日耗均值相较1月下降21.4万吨和17.7万吨，3月日耗均值环比2月上升7.5万吨和6万吨，日耗回落和恢复幅度也是近7年来最为一致的。  
        据此来看，似曾相识的4月或再次重演，受需求后延影响，4月份动力煤消费量可能好于3月份。
        4.发用电量数据的侧面印证  
        4月8日国家发改委公布消息，据调度快报数据，一季度全国发电量1.57万亿千瓦时，同比增长10.0%；1-2月份全国全社会用电量1.06万亿千瓦时，同比增长13.3%。全社会发电量和用电量几近相等，由于测算需要，假设2018年Q1发电量等于用电量，则2018年3月份用电量同比增速为3.72%（具体测算详见正文），3.72%的增速远低于1-2月13.3%的增速，同时也低于去年同期7.2%的增速。18年3月被压制的需求或从中可见。  
        据调度快报数据，4月1-6日发电量同比增长10.04%，同比提高4.62个百分点；4月1-6日沿海六大电厂日耗连续3天在69万吨以上，是3月以来的最高水平，后延的需求有望得到释放，4月份动力煤消费量可能好于3月份。  
        风险提示：宏观经济大幅下滑，煤价大幅下跌，下游需求不及预期，水电好于预期