安信证券-嘉行传媒-830951-文化传媒公司专题分析之年报系列（1）：内容与经纪互借东风，影游联动开启想象空间-180403

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        ■事件：2018  年3  月28  日，公司公布2017  年年报：2017  年实现营业收入4.78  亿元，同比增长43.43%，实现归母净利润1.94  亿元，同比增长49.83%。报告期内，公司以艺人经纪为纽带、以影视剧为主体、以  IP  为核心、以商业植入和游戏为主要衍生品，全产业链运营之下各项业务全面“开花”。
        ■  “现象级”影视剧运作能力得到充分检验，标杆地位进一步巩固。报告期内，公司累计发行了7  部影视剧项目，较2016  年增长4  部，实现影视发行收入2.37  亿元（+51.48%），占比49.57%。电视剧方面，由嘉行传媒独家承制并参与投资出品的年度超级IP  大剧《三生三世十里桃花》网络播放量突破  450  亿，东方、浙江双卫视平台收视率持续破1，；湖南卫视黄金档大剧《谈判官》（16  年收视剧王《亲爱的翻译官》姊妹篇）最高实时收视率破3，市占率高达14%，连获25  个全国网收视冠军；网剧方面，古装武侠大剧《烈火如歌》正在热播（截至3  月27  日播放量已突破40  亿，优酷数据），《趁我们还年轻》则已进入发行环节；此外，公司在电影市场进行了新的拓展和尝试，《傲娇与偏见》（1.65  亿）、《逆时营救》（2.01  亿）、《绣春刀  II》（2.66  亿）相继上映，成绩优秀，报告期内，公司和华特迪士尼影业中国有限公司签订《联合开发电影项目合作协议》，未来公司将参与更多的电影制作。（来源：公司年报以及公告）
        ■与内容制作“互借东风”，艺人经纪表现亮眼。嘉行传媒独有的梯队式艺人培养方式，配合资深经纪人团队众多剧集、角色资源，施以精准营销，使公司有能力持续向市场推出优质艺人。2017  年现象级影视作品《三生三世十里桃花》在火爆荧屏的同时，也使得参与该剧的杨幂、迪丽热巴、高伟光、张彬彬、王骁、黄梦莹、祝绪丹、赖艺、刘芮麟、代斯等10  位旗下艺人人气飙升。影视剧高热度之下，报告期内公司艺人代言、活动及影视经纪签约数量及签约单价均有增加：杨幂新增Michael  Kors  全球代言，同时也是雅诗兰黛、高露洁、阿迪达斯等全球知名品牌的代言人，迪丽热巴也公布了超过10  个知名品牌的商业代言。公司全年实现艺人经纪收入2.25  亿元（+47.78%），营收占比为47.19%。（公司年报）
        ■坚持精品剧制作，丰富核心资源储备，巩固“标杆”地位。下游播映渠道竞争日趋激烈，催生了对上游精品电视剧以及网络剧的强大需求。公司坚持精品剧制作策略，加强以剧本创作为源头的项目管理，不断扩展和知名编剧的长期合作，提升制作整体质量。报告期内，公司在  IP储备、剧本开发、合作编剧及导演资源的储备上相比去年皆有明显提高：截至2017  年底，公司存货高达1.79  亿元，同比增长956.18%，主要系拍摄完毕的影视剧项目尚未销售结转，库存商品增加了1.60  亿元；此外，公司原材料（文学剧本采购）价值647  万元，较去年增长了41.15%，影视剧剧本以及成品的丰富储备为公司业绩持续增长提供了保障。（公司年报）
        ■IP  泛娱乐化运营，联合完美世界挖掘衍生品潜力。在衍生品领域，公司看好游戏的强大变现能力，借力影视剧大IP  的热度，持续加深与游戏公司深度互动，争取每年打造一部的深度影游联动作品，多元化公司收入来源。2017  年6  月，完美世界（002624）旗下投资并购基金250  元/股的价格认购嘉行传媒100  万股的股份，目的在于深化双方在联合制作及发行、影游联动、艺人经纪等方面的合作（公司公告）。目前，双方联合制作的《烈火如歌》已进入热播阶段，完美世界的游戏团队对该部电视剧的影游联动工作也正在加紧开展。
        ■投资建议：公司具备电视剧与电影双向开发的能力，结合艺人经纪打造良性循环，丰富的资源储备奠定业绩增长基础，影游联动打开衍生品想象空间。我们看好公司在精品剧制作上的标杆地位，预计未来公司高增长可期。截至2018  年3  月29  日，公司的PE（TTM）为25.8x（wind）。
        ■风险提示：应收账款坏账风险（对乐视网计提70%坏账准备），影视政策变动风险，影视剧制作成本持续上升风险。