财通证券-食品加工行业事件点评：勿忧猪价扰动因素，肉制品行业景气持续-180404

《财通证券-食品加工行业事件点评：勿忧猪价扰动因素，肉制品行业景气持续-180404（2页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《财通证券-食品加工行业事件点评：勿忧猪价扰动因素，肉制品行业景气持续-180404（2页）.pdf（2页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

        事件：  
        中国发布对美关税反制措施，对大豆等14类106项商品加征25%关税。中国政府将对原产于美国的大豆等农产品、汽车、化工品、飞机等进口商品对等采取加征关税措施，税率为25%，涉及2017年中国自美国进口金额约500亿美元。最终措施及生效时间将另行公告。    
        点评：  
        对于肉制品行业存在的或有影响在于上游饲料，我们认为短期不会造成猪价的大幅上扬。2015年我国蛋白饲料原料总消费量已达6,750万吨，其中进口依存度超过80%，近几年需求稳步增长。豆粕作为蛋白饲料中占比最大的原材料，基本依靠进口大豆生产。从过往的税收政策来看，若执行25%的关税水平，对于大豆的进口会产生一定的影响。而对于养殖业来说，成本有所提高。但我们认为，对于下游猪肉价格的传导上不会造成大幅影响：    
        首先，植物性蛋白饲料的原料包括豆粕、菜籽粕、棉籽粕等等。目前我国的蛋白饲料中，豆粕的添加量已经到达很高的水平。对于豆粕的占比的需求上升空间有限。假设关税提高落实，造成豆粕价格的上涨，则会拉动其他杂粕的供给与替代。饲料企业可通过调整原料配比实现部分成本的平滑。  
        其次，从2003年开始算起，中国经历了3个完整的猪周期，每个猪周期3~5年左右。从2015年3月开始的新一轮猪周期，运行到现在刚刚处于从赢利点转向亏损点，即猪价的大幅下行阶段，且随着猪的集中化生产，使得历次猪周期持续时间更长。  
        另外，本轮猪价的下行在于供给旺盛，养殖规模超预期，前期低估了养殖规模和生猪生产效益，导致供给大幅大于需求。前期的压栏与猪价的集中化养殖，造成目前猪肉价格结构性下降。而短期上游成本的上升，往后看会对下一轮供给有所影响，但是在现阶段供大于求的情况下，猪价仍不具备大幅上涨的动能，我们预计二季度猪价仍保持低位徘徊。  
        屠宰业务的毛利来自于猪价的价差，而屠宰业务与肉制品业务的成本平滑有多种手段。屠宰业务的毛利取决于猪价与生猪的价差以及屠宰量。统计局数据显示，年初迄今猪肉跌幅在18%左右，生猪价格跌幅达到30%。同时猪肉价格和生猪价格的价差提升接近20%。屠宰企业往往会根据生猪价格规划屠宰量，而猪价相对低位，屠宰量会相应上升。我们判断，即使关税提高落实，豆粕价格的上涨也不足以扭转猪价的走势，供给仍然较大。对于肉制品业务，由于库存以及进口猪肉的原因，成本有所平滑，影响同样可控。叠加去年的高基数，一季度屠宰与肉制品业务营收仍有增长。对于肉制品龙头企业，在前两年猪价高位的情况下仍能维持较高的销售毛利率，各项经营指标良好，显示公司对于产业链把控与成本平滑方面均有优势。我们认为，即使加征关税落实，对经营端不会造成冲击，坚定看好上半年业绩拐点。  
        风险提示：食品安全风险；行业政策性风险。