华创证券-华创债券日报：供给压力将至，关注情绪边际变化-180403

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        投资要点
        利率债投资策略：周二利率尾盘下行主要还是资金面宽松，但盘中国债发行量大增导致的期货快速跳水，说明市场情绪边际有所变化，在没有新的利多刺激下，收益率继续下行空间有限，那么对于交易盘来说继续持有的风险相对较高，一旦后期随着缴税和缴准开始，资金面出现边际收紧，叠加供给放量等因素，收益率反而会有上行压力，建议机构保持谨慎。
        第一，二季度供给将明显放量，市场情绪开始发生边际变化。下周将发行的国债单只规模由200亿大幅提高至450亿，结合此前公布的二季度国债发行计划，共有21期，如果后面每期按450亿的规模发行，则二季度附息国债总的发行规模为9450亿，较一季度的3400亿增加6050亿，较去年同期的6587亿增加2863亿，可见二季度国债发行量将大幅增加，除此之外，金融债和地方债的发行也将加速，二季度供给压力将大幅上升。
        我们此前就多次提到二季度供给压力将加大，其实市场也有预期，但在市场情绪火爆的情况下，对于这些未来潜在的压力是选择忽视的，而随着利率下行了较大幅度，对此前的利多因素已经有了充分的预期，在没有新的利多因素刺激下，收益率难继续下行，而国债发行计划公布后，国债期货快速跳水，说明市场情绪边际上已经发生变化，一旦后期有新的利空因素发酵，此前获利的机构可能会快速退出，收益率将面临较大的上行压力。
        第二，地方政府债务管理趋严与经济容忍度并存，使得银行流动性压力上升。据财联社报道，新疆发改委网站显示3月底新疆发改委召开自治区发展改革委防范政府债务风险专题会议，会议对控制和化解地方政府债务的决心非常大。尽管今年经济基本面有下行压力，但目前各地政府严查违规举债，至少可以说明两点。首先，政府对经济的容忍度在上升，经济增速向下并不会直接导致经济刺激措施。其次，银行流动性面临压力，比如原来地方政府发行地方债，银行购买地方债，地方政府配套将存款存入银行，而现在地方政府需要严控地方政府债务和违规举债，所以这部分存款可能用于提前偿还此前违规举债或加快对城投公益性业务的回款。在目前银行争夺负债端背景下，银行流动性压力将更大。所以在上面两点作用下，今年经济和流动性可能呈现出经济向下，但央行不放松货币政策，银行流动性压力上升的格局。
        第三，基金清盘速度加快，关注委外赎回压力。据新浪转载证券时报消息，今年以来基金清盘节奏明显加快，一季度超过80只基金启动清盘程序，超过去年清盘的一半，仅3月一个月，公告拟清盘或进入清盘程序的基金便达到了36只，较1月和2月明显加快，不仅如此，存在可能触发基金清盘结算的更是不在少数，而从产品类型看，债券基金清盘占比最大。对于清盘的基金大多可能是由于委外资金的赎回导致规模缩减所致，说明在资管新规的影响下，银行委外资金对应的定制基金将受到较大的影响，其实在近期的路演过程中，不少机构也反映遭到赎回的产品在逐步增多，后期随着资管新规的正式落地，监管对于业务的影响将逐步显现，对债券市场的冲击也将不断加大。    
        第四，互联网资管业务整治力度加大，低评级信用债或受冲击。近期公布的《关于加大通过互联网开展资产管理业务整治力度及开展验收工作的通知》主要明确了以下几点：（1）明确通过互联网开展资产管理业务的本质是资产管理业务，须纳入金融监管。（2）明确未取得金融牌照不得从事互联网资管业务。（3）明确"定向委托投资"、"收益权转让"等常见业务模式属于非法金融活动。（4）明确互联网资管业务存量的去化期限，未按期去化的纳入取缔类处置，其中未经许可，依托互联网发行销售资产管理产的行为，须立即停止，存量业务应当最迟于2018年6月底前压缩至零。（5）明确互联网平台不得为各类交易场所代销资产管理产品。对此我们认为，该文件延续了此前严监管的态度，而且对低评级信用债的影响较大，因为通过互联网募集的产品，一般收益率比较高，主要用来投资信用债，尤其是低评级信用债，而现在不能新发意味新增的需求少了，同时存量的业务也面临着清理，将带来一定的抛售压力。