国信证券-亿联网络-300628-云通信行业研究之AVAYA，融合通信前途亮眼-180410

《国信证券-亿联网络-300628-云通信行业研究之AVAYA，融合通信前途亮眼-180410（12页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《国信证券-亿联网络-300628-云通信行业研究之AVAYA，融合通信前途亮眼-180410（12页）.pdf（12页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

        事项：
        亿联网络所处细分行业为统一通信行业，为了更加深入了解公司所处行业及行业内的公司，本文介绍了统一通信细分领域的领导者Avaya  的基本情况，并对其从破产保护到再上市的过程、以及未来战略布局进行深度挖掘和分析，以为国内的统一通信产业投资作参考。
        评论：
        为了让投资者进一步了解统一通信行业的竞争格局和行业动态，本文介绍了统一通信细分领域的领导者Avaya  的基本情况，并对其从破产保护到再上市的过程、未来战略布局进行深度挖掘和分析，以为国内的统一通信产业投资作参考。我们坚持看好国内统一通信SIP  细分领域龙头亿联网络，中长期逻辑主要看在与微软合作、运营商客户开拓上的突破与放量，以及VCS  业务的加速增长。远期主要看云平台的搭建以及未来外延计划带来的协同效应。我们预计公司2017-2019年的EPS  为3.95/5.14/6.66  元，当前股价对应PE  分别为32/25/19  倍，维持“增持”评级，建议重点关注。
        Avaya：统一通信与联络中心解决方案领导者
        Avaya  是全球领先的数字通信软件服务和设备供应商，提供开放式、智能化以及可定制的统一通信和联络中心解决方案，确保云、本地和混合部署的灵活性，目前Avaya  已经成为全球市场的领导者。
        Avaya  曾经先后于1996  年和2000  年从AT&T  和Lucent  Technologies  分立出来，并在2000  年10  在纽交所上市，其呼叫中心业务在美国占据主导地位。
        作为联络中心和统一通信软件及服务的提供者，从单一语音呼叫中心的CC1.0  时代，到全媒体联络中心CC2.0  时代，再到全场景连接中心CC3.0  时代，Avaya  不断用技术研发实力重新定义并引领行业发展。
        首先，随着移动互联网的发展，各类社交软件的兴起，通信渠道变得多元，用户体验被分化。Avaya  看到了移动化的趋势，将统一通信解决方案向移动终端迁移，并进行多种功能的集成，为用户提供跨平台、跨设备的统一体验。
        其次，互联网和移动社交时代的发展，产生了海量的用户足迹和行为数据。这些大数据，结合大计算和精准算法，孕育了新一轮科技革命的内核——人工智能。Avaya  Oceana  平台，不仅能获取海量用户数据的分析报告和用户画像，挖掘潜在的业务机会，还能进行大量的自动外呼，借助语音助理机器人处理应答和常规的业务办理等任务。
        再次，作为全新的云端联络中心解决方案，Avaya  的“小A  云”将进一步帮助客户将现有本地部署的联络中心迁移到云端，进行任意时间、地点、服务规模的灵活、快速部署。
        最后，在从硬件设备供应商向软件与服务提供商转变的过程中，Avaya  致力于在打造赋能平台，Avaya  Breeze  就是朝着这一战略定位发展的通信应用开发共享平台，为企业IT  架构师和开发人员提供应用程序编程接口和软件开发工具包，以不断满足快速、灵活、低成本、定制化的通信解决应用开发的需求。
        目前公司业务可分为两类：全球通信解决方案（Global  Communications  Solutions,  or  GCS）和Avaya  全球服务（Avaya  Global  Services,  or  AGS）。2017  年7  月，Avaya  出售了其网络业务，在此之前业务由三大板块——GCS、AGS  和网络业务构成。GCS  包括联系中心、统一通信解决方案，以及实时协作的软件硬件产品，所有这些产品都针对中小企业，并通过混合云环境交付。AGS  主要包括私有云、托管服务以及客户服务业务，提供部署、培训、故障排除和优化等方面的支持。
        从行业趋势来看，企业越来越多的通过提高呼叫中心的质量和效率来改善客户体验和团队管理效率。公司员工流动性增加，消费者和员工越来越多的使用智能手机和平板电脑等设备。企业领导者越来越重视公司的数字化改造，对云交付的偏好增加，需要管理多样化的智能设备，这些对安全性提出了极高的要求。
        从公司的生产和供应商来看，公司所有的制造业务外包给了几家合同制造商，合同制造商生产的觉得大多数产品产地在中国南部，其它制造商位于以色列、墨西哥、台湾、德国等地。公司也会从一些第三方OEM  厂商购买某些硬件组件或授权软件组件，零售或以公司品牌加工再销售。2017  年的资产重组并没有对以上业务产生实质性的影响。
        2016  年，Avaya  在联络中心的全球市场中拥有34%的份额（两倍于位列第二的供应商）；在统一通信全球市场中则拥有46.8%的份额。截至2017  年9  月30  日，业务范围涵盖100  多个国家，服务了财富100  强中90%以上的企业；客户遍及各行各业，包括金融服务、制造业、零售业、交通运输、能源、媒体和通讯、酒店业、医疗保健、教育和政府，大多是福布斯2000  榜单上的企业。
        公司在不同产品、服务领域有不同的竞争对手。公司是团队和客户解决方案的提供者，包括统一通信和实时协作产品、呼叫中心应用和服务，Avaya  坚信自己的产品与其它竞争对手的产品有所差异。我们将公司在统一通信产品和服务的销售（尤其是中端企业领域），云产品和服务领域，视频产品和服务方面，以及呼叫中心产品和服务方面的竞争对手进行了整理和归纳。
        在地域竞争方面，有些竞争对手在特定的地区拥有强大的实力，例如中国的华为和中兴，拉丁美洲的Intelbras  和亚洲的松下电器。
        而今迈步从头越：从破产保护到再上市
        杠杆收购是破产保护主原因。2007  年10  月26  日，国际著名私募股权投资基金德州太平洋集团（TPG）和银湖（SilverLake  Partner）通过Avaya  母公司以82  亿美元的代价将其私有化并退市。
        2007  年的私募私有化过程失败，2017  年初申请破产保护。2011  年6  月，Avaya  控股公司向美国证券交易委员会提交IPO  申请，表示融资所得用于终止与TPG  和银湖的协议以及偿还债务等。但一直到2017  年初都未上市。2017年1  月19  日，在与Franklin  Resources、Applo  Global  Management  和Blackstone  等主要债权人协商未果情况下，Avaya  不堪60  亿美元债务重负而申请破产保护。
        从公司2010  到2015  年间的财务状况来看，Avaya  利息费用小幅降低，但大致维持在4.5  亿美元左右，且资产负债率逐年攀升至约150%；总债务/息税折旧摊销前利润比例平均为26.38，远高于2007  年全球金融危机以来4.2  倍的行业平均水平。
        注释：无论是调整前后EBITDA  都不是按照公认会计准则（GAAP）计算的产物。调整后EBITDA  更多考虑一次性支付的费用和一些特殊的债务约定的影响。
        营业收入下降。受到思科、微软、华为等对手和新兴互联网电话服务的激烈竞争，Avaya  经营业绩五年间持续下滑；利润难以抵消利息支出。尽管税前营业利润近五年逐步改善，但依旧难以补偿利息支出。因此，经营业绩持续难以得到本质性改善致使Avaya  难以实现再上市。对于私募股权投资基金TPG  和Silver  Lake  来说，实现收益最大化的方式就是改善Avaya  业绩使其再上市，然而并没有达到预期的效果，这场私有化可以说是以失败告终。
        收购失败的原因主要来源于两点：①过度使用财务杠杆；②对于科技未来的发展趋势判断不够准确。
        过度使用财务杠杆成为Avaya  私有化失败的主要原因。从2007  年收购至今，Avaya  一直承受着巨大的还债压力，有杠杆收购公司所施加的数十亿美元债务，还有退休金支付义务──此项义务大部分可追溯至Avaya  还是美国电话电报旗下子公司的时期。杠杆收购后Avaya  必须要产生持续、稳定的现金流量来弥补债务本金和利息支出，要降低不必要的管理费用如裁减员工，以及剥离资产等措施，并且很大程度上限制了Avaya  在研发上的投入，进而抑制了其业绩的有效增长。
        技术过时，竞争力不足。随着云计算技术不断成熟，越来越多的客户转向云订阅服务，Avaya  的市场空间加速缩小。早在2007  年讨论收购Avaya  的会议上，TPG  的一名员工就曾提出公司存在技术过时风险，但未能阻止这笔交易。联合收购的两方认为，可以通过削减成本，提高企业通讯设备销量来促进业绩增长。然而现实是收购后不久便遭遇了金融危机，企业客户开支大幅降低，当企业再次开始采购设备时，Avaya  遭到了来自对手思科、微软以及互联网电话服务的激烈竞争。
        公司经历资产重组后，轻装再上市。鉴于Avaya  的负债条款和债务压力，公司计划重组资本结构，希望能减少债务和利息费用。而且，Avaya  全面评估了包括联络中心业务在内的各项资产，迈出了向软件和服务业务转型的关键一步。
        在2017  和2016  财年，收入分别为3272  百万美元和3702  百万美元，收入实现增长。2017  财年扭亏为盈，盈利137  百万美元（2016  年同期亏损316  百万美元）；调整后的EBITDA  分别为866  和940  百万美元。2016  年经营性亏损有542  百万美元来自商誉减值和无形资产损失。
        2017  年1  月宣布申请破产保护，正式重组其资产负债表。公司的外国子公司不在破产保护中，继续正常运营。同时获得了花旗银行承诺提供的7.25  亿美元债务人持有资产（DIP）融资。
        2017  年7  月出售网络业务给Extreme  Networks。Avaya  卖掉网络业务所得现金可以帮助其重组债务，而且，Avaya也希望专注统一通信及相关业务。
        2017  年8  月与债务人签署《支持重组计划的协议》启动上市计划。Avaya  与持有其第一笔留置权债务50%以上的持有人签订了“计划支持协议”，同时还与美国养老金福利担保公司签订了单独的协议，以减少Avaya  的债务。据称这笔金额超过30  亿美元。
        2017  年12  月宣布完成资产重组计划。重组计划获美国法院批准认可。与2016  会计年度相比，修订后的资本结构将为Avaya  带来每年超过2  亿美元的现金利息结余。
        2018  年1  月再上市。Avaya  普通股登陆纽约证券交易所，股票代码为“AVYA”。
        Avaya  在重组期间的业务并没有放缓：①重组带来资本和财务结构的优化；②公司业务向软件及服务转型；  ③任命新CEO，凯文·肯尼迪担任Avaya  CEO  近8  年，随着公司即将完成破产重组，其将手中的指挥棒交给了时任Avaya首席运营官兼全球销售主管的Jim  Chirico，Jim  自2008  年起就在Avaya  任职。凯文·肯尼迪于10  月1  日正式退出首席执行官和董事会成员，但是他将继续担任该公司的顾问。
        另外，大中华区的业绩增长较为亮眼。公司与许多金融服务机构、大型企业以及互联网行业客户签订了大型长期的项目合同。2017  财年，Avaya  新增了4000  多个期望从Avaya  新技术解决方案中获益的新客户。在中国，五大国有银行、80%的商业银行、50%的城商银行，大型的保险、基金、证券公司，航空、房地产、传媒以及能源行业的领先企业，以及新兴的互联网企业都在使用Avaya  的解决方案。
        内生外延布局云通信，释放云端对话的力量
        2018  年初，  公司完成资产重组后上市，  并宣布成立Avaya  云事业部，  收购联络中心服务提供商SpokenCommunications，加速人工智能、大数据和云解决方案的战略布局。未来，公司的业务重心将从硬件服务转变为软件、服务和云通信解决方案。完成资产重组后的Avaya，将以更加灵活的财务结构进一步支持技术创新，在多领域开展投资，打造行业领先的统一通信和联络中心解决方案。
        内生：成立Avaya  云事业部，布局AI、大数据和云方案
        随着企业规模扩张，自建联络中心解决方案面临着繁杂的员工信息管理、高昂的间接成本、加重的财务负担、系统的适用性和可靠性等难题，企业对云端迁移的需求也日益迫切。相比企业联络中心，云端解决方案在减少成本、灵活调节、高效管理、技术更新、安全可靠方面优势显著。
        大力发展云通信，实现统一通信产品向多媒体集成的互联网移动端迁移，呼叫中心解决方案向数据智能云端迁移。
        拥有6000  多项技术专利和2000  多名专业工程师的Avaya，在人工智能时代，凭借专业的研发团队和雄厚的技术实力，持续创新，加速产品的升级换代。推出全新云端联络中心解决方案“小A  云”，受到市场认可；推出一系列颠覆性新产品，如Breeze、Oceana、Equinox  等，帮助客户实现快速数字化转型。
        外延：收购Spoken，助力Avaya  云解决方案加速发展
        Spoken  Communications  创建于2005  年，总部设在美国华盛顿西雅图，是面向企业客户的联络中心即服务（CCaaS）解决方案提供商，也是基于对话式人工智能的变革性实时客户体验管理应用程序提供商。Spoken  公司是行业中的佼佼者和创新领导者，也是太平洋西北地区成长最快的技术公司之一。
        2017  年Spoken  和Avaya  已经达成共同开发伙伴关系。Spoken  为Avaya  的业务流程外包客户提供CCaaS  解决方案，为从中小型企业到全球企业的每个客户，提供一条向现代云联络中心无缝迁移的路径。
        Spoken  的人工智能（AI）和知识产权为Avaya  进军大数据、机器学习和人工智能领域带来了巨大的收益。Spoken和Avaya  云团队将携手共促市场中的创新发展和云差异化，同时双方在云端解决方案的速度、扩展能力和成本节约上更具潜力。
        品牌与技术优势：Spoken  是会话技术领域的创新尖兵，拥有超过170  项专利及专利申请。通过覆盖全球的“云优先”平台提供了一套支持AI  的会话服务，让联络中心能赖以分析、学习和智能化的响应客户会话。并且已经广泛应用于数百个品牌。
        清晰的迁移路径：通过此次收购，全球范围内的Avaya  大型联络中心客户群将拥有清晰的云迁移路径；客户可以保留现有基于场所的技术的所有功能，并按照他们的步伐无缝迁移该功能，以实现云的所有优势。
        强大的体系架构：Spoken  的云原生多租户架构（cloud-native  multitenant  architecture）与Avaya  的Aura和Elite  技术无缝集成。它还为Avaya  Omnichannel  产品（如Oceana）及其统一通信即服务解决方案提供了强大的体系结构。
        灵活多样的选择：客户还可以访问Spoken  的专业代理质量软件应用程序和服务，以及Spoken  的IntelligentWire联络中心自动化解决方案。IntelligentWire  在实时语音对话中使用人工智能和深度学习技术，以减少通话后工作，推动更智能的响应并深入洞察客户的感受和体验。
        未来：场景+平台+全媒体化转型，重塑通信新体验
        个性化和多元化的应用场景。未来，Avaya  将继续深耕统一通信移动化解决方案，进一步根据客户的弹性需求和个性化的办公场景，提供嵌入式的终端产品和服务，让通信成为企业内部沟通和协作的引擎。Avaya  正在筹备的“AI连接”计划将与15  个合作伙伴展开合作,共同探索虚拟助理、人机对话、情绪分析预测等AI  技术的研发与应用，为客户解决方案注入新动能。全球排名前10  位的航空公司和银行都在使用Avaya  的产品和解决方案，Avaya  正在为超过90%的全球财富500  强公司提供服务。
        打造企业通信开发平台，共建新生态。Avaya  的平台解决方案：地基便是Avaya  的最底层通信平台；应用商店便是Avaya  的开发平台即Avaya  Breeze；第三层便是Avaya  的云服务平台。众多创新应用在这个开发平台上应运而出。企业联络中心市场面临全媒体化变革。这意味着企业需要将包括话音、网络、短信、即时信息等各种服务渠道的信息进行整合，利用大数据进行分析，对客户进行精准的?画像?，以此作为提供高水准、智能化服务的基础。例如，2016年3  月24  日，Avaya  携手腾讯QQ  展开战略合作，将腾讯QQ  企业电话与Avaya  联络中心解决方案进行整合。
        公司未来增长策略。整体来说公司采取的是多面策略，以期在技术更新浪潮中，尤其是企业数字化转型、工作流自动化和基于云的解决方案中获取更多的市场份额。未来主要发展方向有：
        扩展云服务和功能。目前技术和企业领导者怎敢在越来越多的转向基于云的技术和商业模式，来使企业削减成本、提高效率、简化IT  流程，并在可能的情况下转向基于云的订阅模式。公司正在参与混合云解决方案的投资。
        向消费者增加移动服务的提供。来满足全球生产模式的改变和劳动力的流动需求。例如，Avaya  的Aura  平台和Avaya  IP  办公平台旨在支持移动性，提供基于需求而非位置的应用程序和服务的动态访问。
        在产品差异化和创新方面加大投资。希望改进功能、节约成本，吸引更多的潜在客户迁移到Avaya  的产品和服务。2017  财年，公司产品线新增了70  个产品。此外，公司计划继续在云计算和移动性方面的机会上创造和突破。
        扩大服务业务。努力拓宽云服务的选择范围，扩展咨询服务能力，并将一些基础能力升级应用到私有云和托管服务产品中。
        增加中端市场份额。公司把中型市场定义为100  到2000  名员工规模的企业，Avaya  认为现在中型企业数字化转型的需求较大，然而市场渗透率并不高，中小型企业有更大的意愿、具备更高的性价比来投资于提升IT  方面。这一市场将不断增长为通讯产品带来机会。
        投资于销售和分销能力。截止到2017  年9  月30  日，公司拥有大约6300  个渠道合作伙伴，使得业务可以拓展到全球不同行业和地域的客户，通过合作伙伴间接销售的产品收入约占全部产品类收入的73%。Avaya  希望继续投资渠道合作伙伴和销售团队，提供培训、营销计划和技术支持，优化市场专注点，进入新的垂直领域。
        增强盈利能力。寻求更多降低成本的机会，例如2017  年7月，出售了网络业务，该业务的EBITDA  和调整后EBITDA表现均落后于其它两个部门。其它节约成本的措施比如提高流程自动化程度、裁员等。一系列节约成本的举措使毛利率有所提高，从2015  财年的59.5%提高到2017  财年的61.1%。调整后的EBITDA  占收入的比例从2015  财年的22.1%提高到2017  财年的26.5%。
        重申亿联网络投资逻辑
        1、市场存在成长空间，且公司成长性优于竞争对手，未来市场份额提升。市场仍处于模拟话机向SIP  转化的周期，SIP市场年复合增长率15%。
        2、专注的全球TOP2  SIP  话机提供商存在可持续竞争优势，且近几年在运营商客户市场取得突破，与微软合作下开拓的大公司市场尚未放量。音频&视频处理技术存在较高壁垒，公司产品印上了高性价比的标签，树立了品牌壁垒，且市场上可与之匹敌的竞争对手较少，公司竞争优势可持续。
        3、公司积极向高端市场迈进，且大力拓展VCS  业务，VCS市场预计是SIP  市场的十倍。2017  年VCS  业务翻番增长，且目前现金流充裕，未来投资布局方向值得期待。
        亿联网络的中长期逻辑主要看在与微软合作、运营商客户开拓上的突破与放量，以及VCS  业务的加速增长。远期主要看云平台的搭建以及未来外延计划带来的协同效应。我们预计公司2017-2019  年的EPS  为3.95/5.14/6.66  元，当前股价对应PE  分别为32/25/19  倍，维持“增持”评级，建议重点关注。
        风险提示
        1、美国市场占公司总体营收比例约30%，增加关税可能对公司有不利影响；
        2、近期美元汇率波动幅度较大，人民币升值或对公司出口产生影响；
        3、行业竞争加剧可能导致价格战，加快产品毛利率下降速度；
        4、未来外延项目可能协同效应不足。