天风证券-爱婴室-603214-华东区领先母婴连锁零售商，产业链升级打造闭环生态圈！-180410

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        公司概况：华东区领先母婴商品连锁零售商。爱婴室成立于2005  年8  月，华东区领先的母婴商品连锁零售商，旗下190  家门店覆盖上海、福建、江苏、浙江等省市。公司已与200  多家海内外著名母婴品牌建立长期紧密合作关系，通过直营为主，电商为辅的多维模式为孕前至6  岁婴幼儿家庭提供优质母婴商品及相关服务，产品涵盖婴幼儿乳制品、纸制品、喂哺用品等数量逾万种。采购环节：实行总部集采+区域分采结合方式，85%左右商品通过爱婴室物流仓储中心向供应商集中采购并统一配送至各地直营店；采购渠道以直采为主避免流通环节多层加价进而优化成本结构，2017年直采比例达60%以上。财务数据：2017年营收18.08  亿，+14.06%yoy，归母净利0.94  亿，+26.47%yoy，维持稳定增长。
        行业趋势：母婴行业连续四年保持15%以上增速，区域性特征明显。
        ①规模：当前我国母婴商品零售行业处于快速发展阶段。艾瑞咨询数据显示，2010  年中国0-12  岁婴童市场总规模已突破万亿；预计到2018  年将达3  万亿。②渠道：线下母婴市场份额受电商分流有所下降，但仍为主流销售渠道，其中母婴连锁专卖模式发展较为迅猛，短短10  年内自2006年182  亿增长至2015  年1056  亿，并保持19%左右复合增速。预计2018年将占据线下市场50%以上市场份额。③区域性：由于中国城市区域差异较大，大幅跨区运作成本高，管理难度大，且外地企业缺乏本土竞争力，母婴连锁品牌的影响力有区域局限性，目前尚未出现全国规模母婴连锁品牌，未来伴随行业整合有望塑造新龙头。
        公司未来路径：全产业链升级，打造闭环母婴生态圈。
        ①坚持直营店、电商平行的渠道发展为基础，根据公司公告，三年内计划新开130  家直营店，巩固长三角市场领先地位并向华南及其他发达地区拓展，实现对东南沿海重点城市广泛覆盖；②适时引入第三方合作，向母婴行业全产业链展开延伸和整合；③根据公司公告强化互联网平台多渠道开发，形成完整的线上运作体系，加快O2O  母婴产品营销与服务体系建设，整合现有客户、渠道和技术资源，在传统购物平台基础上开发集购物、服务、社交和在线教育于一体的母婴服务生态系统平台。
        首次覆盖，给予“买入”评级。公司未来将不断强化渠道建设，巩固长三角地区领先地位并不断延伸至其他区域；融合线上线下资源，打造一体化、全方位母婴生活服务平台。预计2018-20  年归母净利分别为1.20/1.47/1.77  亿，EPS  分别为1.20/1.47/1.77  元，当前股价对应PE分别为32/26/22  倍。参考行业可比公司孩子王18  年估值，我们保守给出45-46  倍的估值水平，目标价55  元。首次覆盖，给予“买入”评级。
        风险提示：新店推进不达预期；连锁零售模式存在租金上涨等风险；选取三板公司作为估值比较参照物可能导致估值水平偏高。