华创证券-雪榕生物-300511-步入产能释放期，金针菇销量料将高速增长-180410

《华创证券-雪榕生物-300511-步入产能释放期，金针菇销量料将高速增长-180410（8页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《华创证券-雪榕生物-300511-步入产能释放期，金针菇销量料将高速增长-180410（8页）.pdf（8页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

        事  项：公司是以工厂化方式生产食用菌的现代农业企业，主要产品包括金针菇、真姬菇（含蟹味菇、白玉菇和海鲜菇）、香菇、杏鲍菇等鲜品食用菌。公司在国内已建成上海、四川都江堰、吉林长春、山东德州、广东惠州、贵州毕节六大生产基地，甘肃临洮生产基地仍处于在建中，在900  公里的运输半径内覆盖了我国近90%人口。近日我们前往公司与管理层探讨行业发展形势和公司经营状况。
        主要观点
        1.  我国食用菌工厂化率提升空间巨大
        从全球发达国家的经验来看，日本、韩国及欧美等发达国家的食用菌生产大都采用工厂化种植技术，台湾、韩国的工厂化食用菌占有率达95%以上，日本达90%以上，而我国工厂化产品占比不到7%，尚处于初级阶段，未来工厂化发展潜力巨大。目前工厂化条件比较成熟的产品主要有金针菇、杏鲍菇、真姬菇、双孢菇等，2016  年这四类产品工厂率占比依次分别为45%、32%、11%和8%，较2015  年分别提升4  个百分点、-2  个百分点、2.2  个百分点和0.1  个百分点。
        2.  大型食用菌规模企业集中度快速提升
        近年来，我国食用菌工厂化企业间发展极不均衡，大型规模企业发展迅速，中型规模企业停滞不前，小型规模企业则加速退出，行业整合效果显著。2016  年我国共有590  家规模以上工厂化食用菌企业，较2015  年减少36  家，较2012  年减少198  家。其中，日产能在20  吨以上的企业共85  家，占比14.4%，较2015  年提升2.3  个百分点，较2012年提升8.8  个百分点；日产能在15-20  吨的企业共410  家，占69.5%，自2014  年来连续三年维持在70%左右；日产能在15  吨以下的企业共95  家，占比由2012  年40%逐年下降至16.1%。
        3.  公司中期战略：重心仍在金针菇，做实全国市场，考虑寻求合适并购标的
        公司未来发展规划：（1）继续实施大单品战略及多品种布局战略。公司将力争在2019  年左右将金针菇市占率提高至40%，扩大与同行业的优势，掌握市场的定价权、话语权，把握市场的主动性，成为行业的绝对龙头，引领金针菇行业发展方向。在做强大单品的同时，公司将扩大真姬菇、杏鲍菇产能；适时切进双孢菇、灰树花、草菇及其他珍稀菇种。（2）继续推进全国布局战略及全球布局战略。公司将继续完善全国七大生产基地建设，积极开拓泰国市场。（3）考虑寻求合适并购标的。相对而言，自建成本更低，但周期长，且需要团队磨合，而并购既可以减少竞争对手，也不会损害行业现有利益。随着如意情、华绿折戟IPO，工厂化生产企业格局料将会出现巨变，公司会综合考虑区域互补、团队协作等因素选择合适并购标的。
        4.  我们预计2018-2019  年公司金针菇销量增速分别高达71.4%、38.9%
        2017  年12  月末，公司金针菇日产能达到900  吨，食用菌日产能达到1060  吨。2018  年公司有4  个项目将完工或满产：（1）广东惠州日产170  吨金针菇工厂化项目：2017  年达产80%，2018  年有望满产；（2）山东德州日产75  吨真姬菇工厂化项目：计划2018  年下半年投产；（3）泰国合资公司项目（金针菇50  吨、真姬菇25  吨）：计划2018  年建成；（4）临洮县食用菌产业园项目（金针菇180  吨）：计划2018  年底完工。
        2016-2017  年公司金针菇产量分别为13.78  万吨、21  万吨，占全国工厂化金针菇产量分别为11.87%、18%，我们预计2018-2019  年公司金针菇产销量有望分别达到36  万吨、50  万吨，市占率将分别达到30%和35%，同比增速分别达到71.4%、38.9%。
        5.  2018  年新品种有望扭亏
        公司的贵州毕节香菇项目通过产能调整、改善生产技术和生产工艺、优化配方、加强生产及调控管理，毛利率由2016  年-103.2%大幅攀升至3.8%，实现扭亏。相较香菇，公司在贵州毕节的新品种--杏鲍菇、海鲜菇项目尚处工艺调试及改良阶段，产品质量不稳定，且前期投入较高（包括人员培训），2017  年杏鲍菇、海鲜菇均出现亏损，我们预计随着产能利用率的提升，两大新品种有望在2018  年扭亏。
        6.  投资建议：
        2017-2019  年公司进入产能集中释放期，金针菇年产销量有望分别达到21  万吨、36  万吨和50  万吨，同比增速分别为52.4%、71.4%和38.9%，如意情、华绿折戟IPO  也为行业并购创造机会。我们预计2018年公司将实现归母净利润3.01  亿元（含上海工厂出售净利1  亿元），对应2018  年EPS1.32  元，预计2019  年归母净利润2.48  亿元，对应2019  年EPS1.08  元。公司历史PE（TTM）均超过35  倍，我们剔除非经常性损益影响，给予公司2018  年30  倍PE，对应目标价26.44元，首次覆盖，给予“推荐”评级。
        7.  风险提示：
        食用菌价格大幅下滑。