华创证券-印制电路板行业：传统行业景气周期，产业革新升级加速-180410

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        主要观点
        1.电子行业预期差最大板块，需求革新推动产业结构加速转移。PCB  产业长期以来存在较为“低端”的误解，估值相对看低，实际伴随电子产业下游应用对工艺需求的提升，PCB  产业仍存在较高技术壁垒，同时需与下游客户高度配合缩短交期保证良率；另一方面来看，无论是毛利率还是资产收益率等各项指标，在电子板块中仍属较高水平，产线自动化升级带动的人均产值从50-60  万水平（电子板块中下水平）提升至200  万元（电子板块领先水平，可类比IC  设计企业），有望再度提升运营效率。
        2.环保政策及竞争压力下，产业整合加速，集中度继续提升。电子产品整体工艺需求提升，小厂资金有限，较难改进工艺技术；大厂积极扩产，自动化趋势下运营优势显著，良率、毛利率及供应链成本管控优势继续拉大，较强的议价能力将持续挤压小厂空间；环保核查风气下，小厂扩产更加受限，环保设备配套投入高，小厂资金有限；周边配套效应及小厂地域优势将继续弱化，技术储备及运营出色的优质厂商有望实现真成长。目前内资龙头市占率仅1%，行业整合背景下，未来有望出现百亿规模内资大厂。
        3.行业景气周期延续，产业链有序扩产。产业结构向大陆转移的背景下，内资PCB  优质大厂扩产尤为积极，通过借力资本杠杆充分发挥大厂的规模效应，且生产工艺朝着智能化及自动化方向发展。台湾PCB  厂商扩产力度总体不及内资厂商，其新增产能主要集中在高阶HDI板、类载板、FPC、软硬结合板等相对高附加值产品，对多层板等产品扩产意愿不强。我们认为这是由于大部分台厂利润率低，盈利性差，没有足够动力全面充分扩产。
        4.下游需求应用革新，高端板材迎来发展良机。PCB  产品工艺向高密度、高精度、多层化、高速传输、轻薄化方向演进，伴随5G  以及消费/汽车电子产品轻薄化趋势。
        5.投资建议：2018Q2  PCB  行业景气度延续，考虑内资PCB  厂商产能扩充规划有序，订单依旧饱满，我们重点推荐传统PCB  大厂胜宏科技、景旺电子、崇达技术；考虑东山精密拟并购外资优质PCB  厂商Multek，此次并购完成后有望跻身全球前5  大PCB/FPC  厂商之列，重点推荐；另外，考虑5G  高频通信材料及汽车雷达等未来需求增量，我们认为国内覆铜板龙头生益科技有望深度受益。
        6.风险提示：PCB  厂商订单景气度不及预期；扩产力度不及预期