天风证券-煤炭开采行业：毋须过度悲观，关注预期冰点下煤炭配置机会-180410

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        1.  需求毋须过度悲观  
        近期和市场交流下来，对经济比较悲观，但中国经济仍具韧性，从微观数据来看需求毋须过度悲观。钢铁库存超预期的下跌，电力消费的超预期增长，固定资产投资在建项目的高增速都从某种程度上预示着需求可能没有那么差。  
        （1）钢材库存超预期下降，贸易商钢材成交量处于高位。  
        Mysteel周频数据显示，自3月16日以来，螺纹钢库存连续4周下降，且降幅一直扩大。上周132城市螺纹钢社会库存为1313.34万吨，周环比下降85.33万吨，35城螺纹钢库存919.95万吨，环比下降61.70万吨，为近10年单周降幅最大。  
        从日频数据来看，3月最后一周主流贸易商日钢材成交量为22.15万吨，达到历史最高水平，跟去年4月下旬成交表现最好的时候基本持平，且在一周内连续2次超过27万吨的历史最高水平。可能受清明假期影响，4月1日至4日主流贸易商日钢材成交量为21.49万吨，环比下降3%，节后4月9日主流贸易商日钢材成交量又回到25.20万吨。不管是周频还是日频数据，均显示目前下游需求还不错。  
        （2）电力数据超预期，前三季度同比增速10%，4月1号到6号同比增速也是10%。  
        据国家发改委调度快报数据，2018年Q1全国发电量1.57万亿千瓦时，同比增长10.0%；1-2月份全国全社会用电量1.06万亿千瓦时，同比增长13.3%。假设全社会发电量和用电量相等，则2018年3月份用电量同比增速为3.72%，远低于1-2月13.3%的增速，同时也低于去年同期7.2%的增速。18年3月被压制的需求或从中可见。  
        调度快报数据显示，4月1-6日发电量同比增长10.04%，同比提高4.62个百分点，电力数据的超预期一定程度上也反映了下游不弱的需求。  
        （3）积压的在建项目对上半年投资有支撑  
        根据国家统计局公布的"固定资产投资施工项目计划总投资额"和"固定资产投资完成额"，我们可以测算一个"固定资产投资在建项目"。数据显示，截止去年年底，固定资产投资在建项目增速处于近10年来的绝对高位，积压的在建项目对今年上半年投资是一大支撑。  
        2.新增产能毋须过度悲观：2018年煤炭有效产能释放可能不足  
        据煤炭工业协会数据，2017年至今，国家发改委、国家能源局共完成了32个煤矿的项目核准，分布在晋陕蒙宁新，总计产能1.73亿吨/年。  
        （1）从项目核准推进来看：核准对象基本上是未批先建煤矿，其中部分煤矿已经生产多年，尤其是蒙东和新疆的露天煤矿、陕西的地方煤矿等，这部分存量很难产生原煤产量的新增量；此外，未建设的未批先建煤矿通过审批到完成投产还需要2~3年时间。  
        （2）从存量通过减量置换核增来看：从去年下半年国家煤监局加快先进产能核增工作。截止2017年底，年内申请核增煤矿仍然还有一部分煤矿没有完成验收，今年能够陆续完成，但是核增的煤矿大部分是能力超产部分的合法化，并未进行技术改造，因此对实际产量影响不大。  
        3.  预期冰点下关注煤炭板块配置机会  
        （1）深调之后的煤炭板块估值便宜  
        回顾2018年一季度，煤炭板块经历大起大落，回落主因，我们认为有以下几点：  
        1.宏观经济下行压力，总需求预期悲观：信用收缩掣肘资金来源，影响房地产、基建等地产链；中美贸易战阴影影响。  
        2.需求后延，中观层面供需错配叠加预期差的落差冲击。  
        经过前期调整，目前煤炭板块相对沪深300PE为0.78倍，处于近10年以来的历史低位；煤炭板块相对沪深300PB跌回0.8倍，为2016年8月份以来的最低点。煤企在长协合同机制下，利润有保障，在当期水平下毋须过度悲观，板块低估值提供了较好的安全垫。  
        （2）煤企一季报行情催化  
        4月份结束前所有上市公司将公布2017年年报和2018年一季报。在2017年良好的业绩下，已公布2017年年报的上市公司如中国神华、兖州煤业、首钢资源等都派发了较高红利，股息率可观。2018年一季度以来，不管是动力煤还是焦煤价格均处于历史高位，煤企一季度业绩预计表现优异，在目前板块低估值下将提振市场信心。  
        综上：毋须过度悲观，前期调整后目前煤炭板块估值处于历史低位，市场预期或已至冰点，关注煤炭板块配置机会。  
        风险提示：宏观经济大幅下滑，煤价大幅下跌，下游需求不及预期，新增产能大量释放