国海证券-中曼石油-603619-深度报告：民营钻井服务龙头，迈向一体化综合油气集团-180411

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        投资要点：
        油价中枢上行，民营钻井服务大有可为。2017  年以来，油价中枢持续上涨，全球油公司业绩开始出现好转，壳牌2017  年扣非归母净利润同比增长183.65%，中海油2017  年扣非归母净利润同比增长389倍。我们预计2018  年布伦特原油中枢有望上行至67  美元/桶，同比增长24.2%，将直接带动全球油公司业绩的持续改善，油公司资本开支提升具备了良好的业绩基础。2017  年全球油气勘探开发投资规模预计约为4045  亿美元，同比增长7.3%，而其中钻井板块占比一半以上，市场空间广阔；中国民营油服企业有望凭借灵活的体制及成本优势，进一步扩大全球市场份额。
        民营钻井服务龙头，竞争优势突出。公司成立于2003  年，主营一体化钻井服务及石油装备制造，2011  年起主动向海外发展，逐步由分包业务转向大包业务，客户包括俄气、卢克石油、马石油、壳牌、斯伦贝谢、贝克休斯、中石化、中石油等知名企业，2016  年公司营收15.95  亿元，近3  年复合增长率29.1%。2017  年前三季度公司毛利率达48.9%，远高于可比公司，在钻井领域具有较强的技术和成本优势，主要得益于三个“一体化”的战略布局。公司在手及潜在订单充足，截止2017  年6  月底，在手执行订单约5.92  亿美元，同时已投标项目金额约4.25  亿美元，订单各环节布局充分，梯度良好，业绩持续增长确定性较强。
        内生+外延，“三个走向”打造全产业链综合油气集团。公司近5  年营收复合增长率24.8%，内生成长性较好。未来三至五年的发展目标是走向国际、走向海洋、走向资本运作。公司是国际化的先行者，依托技术和成本优势，业务由中东市场拓展到北非和俄罗斯市场。同时，借助钻井领域的技术积累，将业务链条由陆地延伸至海洋，有望在海洋核心钻机模块领域取得突破。公司2017  年11  月IPO，有望借助资本市场将上游油气资源端以及下游应用端打通，迈向综合一体化油气集团。
        维持“买入评级”。预计公司2017-2019  年归母净利润分别为4.01、4.51、6.15  亿元，对应的EPS  分别为1.00、1.13、1.54  元/股，按照最新股价计算，对应的PE  分别为40、36、26  倍。考虑到公司作为民营钻井龙头，致力于往综合油气集团发展，在油价趋势上行期，公司业绩弹性大，故维持“买入”评级。
        风险提示：海外项目拓展不及预期；油价大幅下跌；外延实施进展的不确定性；公司应收账款的不确定性风险。