天风证券-荣盛发展-002146-销售高速增长、土地储备充足、聚焦优质三四线城市-180411

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        事件：公司发布2017  年年度报告，报告期内，公司实现营业收入387  亿元，同比增长26.39%；实现归母净利57.6  亿元，同比增长38.88%；基本每股收益1.32  元/股，同比增长38.95%。公司全年实现签约销售面积635.57  万平米，同比增长5.62%，签约销售额679.3  亿元，同比增长32.61%。销售均价10688  元/平米，同比增长25.55%。公司每10股派发现金股息4.2  元（含税），共计派发现金红利18.26  亿元。
        业绩符合预期，预收款/营业收入高达1.73
        年报业绩基本符合业绩预告，2017  年公司实现营业收入387  亿元，同比增长26.4%（业绩预告25.0%）；实现归母净利57.6  亿元，同比增长38.9%（业绩预告39.1%）。2017  年公司加大了结算力度，共结转项目面积456.53  万平方米，同比增长17.71%；公司2017年竣工面积368.65  万平米，完成2017  年度竣工计划的80.16%；2018  年计划竣工面积692.38  万平米，若计划100%完成则竣工面积将增长87.82%，若同17  年一样完成80%则竣工面积增长50.25%。公司可结算资源充足，截止到2017  年底，公司账面预收账款669.97  亿元，同比增长54.7%，预收款/营业收入高达1.73  倍，创历史新高，充足的可结算资源为公司未来业绩增长奠定了坚实的基础。公司近三年毛利率相对稳定，综合毛利率维持在30%左右水平。17  年公司投资收益增速有所提高，净利率较16  年上升2.4个百分点。近两年公司ROE  水平提升明显，2017  年ROE（摊薄）达到20.94%，较16年提高3.4  个百分点。
        销售高增长，18  年目标880  亿（对应增速29.55%）
        公司近年来销售始终保持高速增长，2014-2017  年销售额复合年均增长率33.9%，销售面积CAGR  为10.8%，销售均价CAGR  为20.8%。2017  年，公司加大库存去化力度，实现库存产品年去化面积  155.6  万平米，去化率达  71%，较16  年提升  10  个百分点。2017年公司实现合同销售面积635.57  万平方米，合同销售金额679.30  亿元，同比分别增长5.62%、32.61%。公司销售规模创新高的同时，销售均价也首次突破1  万元/平米。公司实现销售回款612  亿元，与签约额的比例超过90%，处于行业领先地位。良好的销售回款使得公司的现金流状况极大改善，经营活动产生的现金流量净额22.74  亿元，近八年首次回正。2018  年公司计划实现签约销售金额约880  亿元（对应增速29.55%），计划实现销售回款约800  亿元。
        土地储备充足，区域布局更加均衡
        公司土地储备充足，截至2017  年末公司土地储备建筑面积3,495.21  万平方米，足以满足公司3  年左右的开发需要。公司在加大对京津冀区域拓展力度的同时，着力研究长三角、珠三角城市群及中西部中心城市及周边区域，土储布局更加均衡，京津冀区域（河北、天津）占比仅34%，华东区域（江苏、安徽、浙江）占比17.3%，环渤海区域（不含京津冀）占比26.4%，中西部区域占比17.4%，珠三角区域占比4.7%，其他区域合计占比0.2%。均衡的土储分布有利于公司穿越周期，应对政策不确定性的能力强。
        拿地力度加大，聚焦优质三四线城市
        公司继续深耕现有城市，同时积极开拓新的城市，2017  年，公司通过股权收购、招拍挂、产业园区等多种方式新增146  余宗地块，分布于32  座城市，其中二线城市6  个，三四线城市26  个。新增土地储备总建面1,272.31  万平方米，新增权益建面1,108.82  万平方米，同比增长26.9%。新增土储三四线城市占比67.4%。2018  年公司计划新获取建筑面积约1,500  万平米的新项目资源，对应增长率为17.9%。
        融资渠道多样化，成本维持较低水平
        在房地产行业融资政策的不断收紧的大背景下，公司充分利用资本市场融资工具，有效控制融资成本。2017  年公司平均融资成本6.5%，在民营控股房企中处于较低水平。公司近年来负债率保持平稳，17  年净负债率为124%，较16  年降低1  个百分点，资产负债率（剔除预收款）为76%，较16  年升高1  个百分点。2018  年，公司计划将以项目开发贷款融资为主，以发行公司债券、中期票据、信托、资产证券化及其他新型融资方式为辅，2018  年计划新增信贷融资600  亿元。
        投资建议:公司土地储备充足，拿地成本低，拿地楼面价占销售均价的比例不到21%，利润率优势明显，估值极低。我们预计公司销售将维持高速增长态势，2018  年销售额有望突破880  亿。根据公司年报最新披露的业务数据和经营计划，我们调整公司  2018-19年净利润由82.7  亿、110.1  亿至85.7  亿、109.9  亿，预测20  年净利润为138.3  亿；调整18  年EPS  由1.90  至1.97  元，19-20  年EPS  为2.53  和3.18  元，对应PE  为5.2X、4.0X、3.2X，维持“买入”评级，6  个月目标价19.00  元。
        风险提示：销售不及预期，房地产调控政策超预期