民生证券-家家悦-603708-点评：业绩符合预期，新开门店加速与布局智慧微型超市-180410

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        一、事件概述
        4  月9  日，公司发布2017  年年报：公司实现营业收入113.30  亿元，较上年同期增长5.14%，归属上市公司股东净利润3.11  亿元，同比增长23.68%。同时，公司2017  年度的利润分配方案是每10  股派发现金红利4  元。
        二、分析与判断
        营收同比增长5.14  %，新开门店与同店增速共同驱动
        报告期内，公司各业态连锁门店数量675  家，其中大卖场88  家、社区综合超市289家、农村综合超市234  家、专业店45  家、百货店12  家、便利店7  家。①新开门店方面，2017  年新开门店68  处，其中大卖场11  家、社区综合超市20  家、农村综合超市15  家、宝宝悦18  家、便利店3  家、百货店1  家。公司强化现有胶东区域网络密度，加快了西部区域拓展，济南、泰安、临沂等地都有新的突破，控股青岛维客为加快青岛地区网络布局奠定了良好的基础；②同店增速方面，公司开业两年以上门店业态收入同比增长2.8  %，其中大卖场同比增长3.75  %、社区综合超市同比增长1.57%、农村综合超市同比增长1.82  %，专业店同比增速则达到了16.95  %。
        毛利率同比减少0.10  pct  至21.58%，盈利能力得到进一步的提升
        公司毛利率同比减少0.1pct，主要原因是其他业务收入毛利率减少2.48pct，而生鲜同比增长0.32pct、食品化洗同比增长1.27pct、百货同比增长0.06  pct。报告期内，①生鲜“直采”比例超过80%；②食品用品直接采购规模达到86.75%，与2,500多家厂商形成直接合作关系；③自有品牌商品2017  年营收占比为8.96%，同比提升了0.38pct；④随着区域渗透性增强产生规模效应。同时，2017  年期间费用率为17.62%，同比减少0.32  pct，其中销售费用率同比减少0.23pct，主要原因是租金及管理费、能源费的减少。报告期内，33  家门店试点合伙人机制，门店的销售、平效、劳效平均实现了8%以上的增长。由于毛利率略微减少以及期间费用率提升，公司2017  年净利率为2.74%，同比增长了0.41  pct，盈利能力得到提升。
        2018  年新开门店数量提速，积极探索智慧微型超市
        随着公司成功上市，公司计划2018  年新开门店不少于100  处，进一步增强规模优势和竞争优势，实现门店的快速复制，充分挖掘社区和农村市场的消费潜力。新业态方面，要探索无边界的新技术应用，实现从传统零售向智慧零售转变，抓好以无人智能售货机为主体的智慧微型超市的拓展，2018  年新开200  个以上智慧微型超市。加快线上线下的融合，为消费者提供更加便捷、舒适的消费体验。同时，旧店改造方面，继续加快门店的升级改造，调整商品结构，优化品类组合，确保可比店保持良好的增长态势。经营管理方面，继续改革重塑组织架构，授权战区和事业部独立操作，逐步全面推行合伙人机制，推动企业的持续健康发展。
        三、盈利预测与投资建议
        公司是山东超市区域性领先企业，生鲜业务占比高，新开门店数量加速，组织架构变革与合伙人制度调动员工积极性。预计18-20  年EPS  分别为0.82、0.98  和1.19  元，对应的PE  分别为26  倍、21  倍、18  倍。可比公司2018  年平均PE  为50  倍，公司2018年PE  低于可比公司平均PE，维持强烈推荐的评级。
        四、风险提示：
        新开门店数量不及预期；智慧微型超市发展受阻。