上海证券-专题研究：贸易保护抬头背景下缓解企业融资约束，资金脱虚向实对维持出口增长的重要意义-180412

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        3  月23  日凌晨，美国总统特朗普签署总统备忘录，宣布将对从中国进口的商品大规模征收关税，涉税的中国商品规模可达600  亿美元，并限制中国企业对美投资并购。美国单方面对中国发起了酝酿多时的中美贸易战。4  月3  日，美国发布对华“301  调查”项下征税产品建议清单，涉及中国约500  亿美元出口。美国发布的建议征税清单涵盖中国约1300  个税号的产品，价值约500  亿美元，建议税率为25%，涉及信息和通信技术、航空航天、机器人、医药、机械等行业。数小时内，中方多部门相继强势回应，4  月4  日下午，中方公布对自美进口的大豆、汽车、化工品等500  亿美元商品征税的对等措施。面对中美贸易摩擦，中方态度一如既往：打，奉陪到底；谈，大门敞开。4  月4日，中国还就美国对华301  调查项下征税建议在世贸组织争端解决机制下提起磋商请求，正式启动世贸组织争端解决程序。随后美国总统特朗普于当地时间4  月5  日表示，他正命令美国贸易代表办公室考虑对1000  亿美元中国商品加征关税。特朗普在该声明中称，“鉴于中国的不公正报复行为，我已指示美国贸易代表审议第301  条款是否适用中国1000  亿美元进口商品的额外关税。”特朗普在该声明中还称将命令农业部长实施计划以保障美国农民和农业利益在中美贸易摩擦中不受损。
        愈演愈烈的贸易形势加重了国内经济持续向好的担忧。2017  年国内经济表现出了较强的韧性，出口形势明显好转，结束了连续两年的负增长态势，出口是2017  年国内经济向好的重要支撑。作为美国遏制中国的重要战略“武器”，“贸易战”使得中国未来出口的增长蒙上一层阴影，如何通过有效方式弥补贸易战对出口的不利影响，保持经济的稳定增长是本文研究的主要内容。
        2003  年Melitz  关于“贸易对行业内资源再配置和生产率的影响”的文章，解释了企业出口行为的稀缺性，把国际贸易理论的研究推向异质企业贸易理论或新新贸易理论的新阶段。异质企业贸易理论在生产率异质假设下建立模型，认为生产率足够高的企业才能出口，出口在不改变单个企业生产效率的情形下，提高行业生产效率和社会福利水平。异质企业贸易理论的基本逻辑是：企业生产效率具有异质性，贸易引导市场份额在产业内企业间再次分配，生产效率高的企业分配到较多的市场份额，生产效率最低的企业被市场淘汰。异质企业贸易理论为研究企业出口问题提供理论基础，但该理论关于金融市场发展完备进而企业不面临贸易成本融资约束的假设不符合经济现实。事实上，各国金融市场均未完全发展，贸易成本融资约束突出。因而，生产率并非企业唯一的异质特征，融资约束或融资能力也是企业异质性的重要方面。2005  年后，企业出口行为中的融资异质性受到学术界的密切关注，从融资角度拓展异质性贸易理论的文献大量涌现。已有研究遵循Melitz  的思路，发现融资约束通过限制企业出口成本支付制约企业出口行为，融资渠道缓解企业出口成本支付促进企业出口。出口成本融资约束提高企业零利润生产率，银行信贷、商业信用和FDI  减轻企业出口成本融资约束，降低企业零利润生产率。
        2008  年全球金融危机后，企业资金链断裂风险增加、银行采取更加审慎的信贷策略、上游企业减少货款赊销、跨国资本流入缩减，全球出口额大幅萎缩，经济增速明显放缓。中国是世界第一大贸易出口国，出口是中国经济增长的重要推力，但中国融资环境较差，企业出口融资困难，成为后金融危机时期中国出口和经济增长放缓的重要原因。一方面，中国信贷体系以银行为主，但中国银行体系具有制度性诟病。银行偏向为国有企业贷款，“歧视”非国有企业的贷款要求，信贷资源配置扭曲，民营企业融资难、融资贵现象突出。另一方面，中国企业商业信用使用较少，规模明显低于发达国家。信用平台发展落后造成企业之间信息不对称现象严重，加之相关法制体系建设不健全，制约企业之间商业信用的使用水平。再有，中国证券市场发展相对缓慢，直接融资比例低。中国证券市场法制化、规范化建设不充分，行业自律、政府监管不到位，投资者对证券市场信心不足。此外，中国资本市场门槛较高，多层次的资本市场体系尚未真正建立，证券市场仅是少数企业的融资渠道。
        银行信贷、商业信用、FDI  是企业主要的出口融资渠道，能够有效缓解企业出口成本融资约束，推动企业出口增加。结论启示我们，中国出口的持续稳定健康发展、出口经济增长效应的发挥和出口福利效应的获得，必须引导资金脱虚向实，降低企业出口融资成本、拓宽企业出口融资渠道，大力加强金融机构体系建设，提升金融市场化程度，疏通与拓展企业出口融资渠道，优化融资渠道作用机制。